採訪、撰文：劉書甯

台股與港股出現「黃金交叉」，是因為台股不僅質量佳、量也變多，內外資都捧場，台股超越港股，是「實至名歸」的結果。

時隔 31 年，台股與港股之間在 2023 年 11 月 29 日再度出現「黃金交叉」，不僅讓台灣股市振奮人心，也引人矚目，兩地的市場究竟出現如何的量變與質變。對此，投信投顧公會理事長劉宗聖受訪時認為，台灣投資人對於台股投資的熱度，已使台股在投資人選項裡，重新拿回「主場優勢」，是最為主要的原因。

內外資都捧場 台股動能高

劉宗聖直言：「台股與港股已都各自出現質變與量變！」他接著分析，香港雖然身為金融中心，但要成為國際中心，大型 IPO（首次公開發行）掛牌案加持是必要的。尤其香港每年更需要有超大型的 IPO 來支撐，但近幾年卻相當缺乏。

再看近年，香港不論是本益比評價或是次級市場流動性交易的問題，都趨於弱化，一般的港股投資人只有 700、800 萬人，所以次級市場流動性及發展，相形其他市場，並不算大，因而港股在初級市場相當辛苦，若沒有大型 IPO 案加持，也得不到次級市場支撐，就會趨於萎縮。

劉宗聖分析，相形之下，台灣雖然這幾年和香港一樣，也沒有大型的 IPO，次級市場相較香港卻好很多，他更以「裡應外合」來形容內資及外資都捧場台股，使台灣的次級市場動能遠比港股來得高。

從三大面向深入論述。其一，台灣投資人的台股投資已重回「主場優勢」，例如，國內有 800 萬 ETF 投資者，就有 600 萬投資者是買台股的 ETF，再以主動式基金來看，台股的主動基金最低時只有新台幣 1,500 億元，但現在已接近 5,000 億元了，這些現象充分可見，台灣現在的投資者已以台股為核心投資部位。

其二，台股接近 60 兆元市值，超過 4 成是外資持有，是劉宗聖眼中的「裡應外合」：內資支持，外資也捧場。

之所以能獲得外資充分支持的第三個重要原因：台灣有「核心的護國神山群」。他分析，「核心的護國神山群」亦即 IC 半導體，是主流的產業結構，不論在世界布局或設計製程，都受到全球高度重視，且在全球的半導體核心廠、供應鏈，都有不可替代性。

相較之下，港股原本最核心的就是金融服務業，但這幾年不論政治因素或國際變化，以服務為導向的香港產業，和台灣以產業為競爭力，及占據全球不可替代性的特質，出現很大的偏差，台灣股市可超越港股，是「實至名歸」的結果，因為不論從質的表現，抑或產業競爭力、甚至是量的表現，包括投資人的接受乃至於整個市場的關注，這些變化都可說是「水到渠成」。

資本市場國際化 外資看台股已不同

對於股票指數「台上港下」，金管會主委黃天牧在立法院財委會備詢時，亦清楚回答他的看法，認為有四大因素促使了台股超越港股。

他指出，由於資本市場是非常國際化的機制，因此，包括市場是否自由開放、上市櫃公司是否獲利表現好、是否有公司治理、追求永續發展，都是外資評估投資的因素；他進而指出，台股近 8 年有長足的進步，而 30 年前與 30 年後的產業結構更已不同，台灣在 30 年前是傳統產業與金融業為主；30 年後的現在，則是半導體掛帥，台股發展有其利基所在，就算有風雨來襲，但台股整體已經更有韌性。

證期局也分析台股基本面的四大優勢指出，截至（2023 年）10 月底台股本益比為 17.53；現金殖利率達 3.79%（加計股票股利為 3.89%）；國內上市櫃公司截至 10 月底累計營收約新台幣 32 兆元，累計營收金額雖較 2022 年同期減少 9.86%，但仍為歷年同期第 3 高，10 月份單月營收 4 兆元，較上月成長 2.29%，為今年以來單月營收最高；國內上市櫃公司（不含金控公司）今年前三季累計稅前淨利 2.5 兆元，雖較去年同期減少 34.39%，但仍為歷年同期第 3 高。

這些都使得當美國聯準會升息告一段落，外資的對外投資又開始活躍時，台股就成為目標選項。證期局副局長高晶萍表示，2023 年 11 月外資單月就淨匯入 112.57 億美元，約合新台幣 3,519 億元，再刷新史上單月新高紀錄，而前 11 月的外資累計淨匯入更高達 207.85 億美元，亦為史上次高紀錄，僅次於 2003 年同期的 224.13 億美元，由此也可見外資對台股的青睞。

港股 IPO 明顯減少 低於印尼、印度

看得出香港近幾年大型 IPO 案明顯減少，其他金融業高層也都提示這個重要的現象，是造成香港股市缺乏成長力道的主因。一位不具名的大型金控高層分析，包括香港在內的東南亞 IPO 市場已大洗牌，尤其，香港在今年上半年，已經被印尼取代，但這位高層直言，原因並非出在印尼太熱：「而在其他市場太冷，特別是香港！」

過去 14 年，香港曾 7 度登上全球 IPO 集資地榜首，但根據 Dealogic 統計，現在印尼已超越香港，躍居全球第 4 大 IPO 市場，僅次於中國、美國、阿拉伯聯合大公國。此外，印尼第 1 季市場首次公開發行金額 14.5 億美元，創下有史以來最高的第 1 季 IPO 紀錄，達香港同時期 2 倍，並一舉超越東京和倫敦，在東南亞新興 IPO 市場崛起同時，更顯出香港正在式微。

其實，目前不僅台股已對港股出現「黃金交叉」，連印度股市市值都已超車港股，一躍成為全球第 7 大股市。據世界交易所聯合會（WFE）數據顯示，截至 2023 年 11 月底為止，由於流動性增加、國內投資參與度提升，使印度國家證券交易所（NSE）市值達 3.989 兆美元，已超越香港交易所的 3.984 兆美元。在大盤指數或是市值上，港股相繼被台股、印度股市超車，已凸顯其的確有結構性問題需要迫切改善，但根本仍出在政治問題，除了上述種種變數，中國近 2 年來實施「共同富裕」，很多外商企業不僅從中國撤離，連香港也不敢去，這也對港股動能造成更多衝擊，港股要能回神，恐怕不是一時半刻的事。

反送中影響 香港被中國打殘

不具名的金融高層分析，在《反送中法》通過，港府在北京命令之下管制香港的言論自由之後，形同「香港被中國自己打殘」，香港已被全球畫上對中國的等號，全球遠離中國的同時，也遠離香港，尤其是美中貿易戰越打越激烈，當美國管制中國的項目越多，香港資本市場所受到的相對打擊就越大。

除此之外，港股還有其他的內生問題，這位金控高層舉例，港交所累計還有超過 600 家公司排隊等待聆訊（Hearing），IPO 進度非常牛步化，2023 年香港 IPO 件數很可能會低於 2022 年，將是自 2019 年以來，香港連續第 5 年 IPO 數量下跌，但另一方面，即使順利 IPO，很多外資由於憂心中國經濟問題牽連到香港，也不見得敢放心投資，這也會影響到 IPO 之後的買氣。

缺乏實質產業支撐 地產低迷不振

此外，房地產市場低迷不振，也是港股每況愈下的重要原因，因為港股過去最紅的，除了金融股之外，就是地產股，缺乏實質產業的支撐，而現在地產股不振，等於垮了一半。

另一位不具名的金融業高層表示，2019 年「反送中」就已開啟香港房地產崩盤的起點，統計香港在 2019 年至 2023 年之間，辦公室租金狂跌 35%，價格下跌約 32%，現在香港辦公室空置率平均約 14.73%，已較 2019 年飆升逾 3 倍，這些驚人的數字，已直接反映在很多不動產集團出現財務危機、香港地產股崩跌。

密切觀察香港情勢變化的一位投行圈高層也表示，香港房地產的慘況「已經到了連投行高盛集團都被套牢」。這位高層分析，高盛集團出售港島上環「88WL」整棟商辦，今年初開價 13.5 億港幣卻乏人問津，目前已經大砍約三分之一價格至 9 億港幣拋售，證明香港商辦陷入崩盤危機的程度，連國際大型投行高盛都慘遭套牢。

此外，這位高層表示，像是香港甲級辦公室空置面積 2023 年達到創紀錄的 1,300 萬平方英尺（約 36.3 萬坪），另外瑞銀也預估，2023 年香港住宅房價比高峰期下跌 15% 至 20%，2024 年預計再跌 10% 以上；更慘的是，香港房地產貸款比例偏高（約交易價格 8 至 9 成），只要跌幅超過 20%，房地產就會淪為「負資產」，包括香港金管局公布，2023 年第 3 季「負資產」住宅貸款宗數達到 1 萬 1,123 宗，較第 2 季大增 2.3 倍，負資產金額達 593 億港幣，較上季增加 2.4 倍，這些已不僅是不動產的風暴，將更進一步擴大為金融業的系統風險，而金融、地產又都是港股一直以來的核心股，也使港股在基本面上受到嚴峻的挑戰。

來源：《台灣銀行家》169 期

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