儘管投資人暫時忘卻債市動盪，期待股市從 4 月的關稅震撼後的反彈持續下去，交出更好表現，但策略師卻開始擔心起太平洋彼岸的日本資產。

巴隆周刊 (Barron’s) 報導，日本股票和債券直到 2024 年為止，長期以來都沒什麼變化，但 2024 年 2 月起情況丕變，日經 225 指數突破了 1989 年 38915.87 點的高峰，該年 3 月，日本銀行 (央行)17 年來首度調升利率，從那時開始，市場開始對日元利差交易 (carry trade，又稱套利交易) 感興趣。

利差交易指的是，當日銀把利率長期維持在低點，投資人會把日元當成低廉、低風險的資金來源並借入，並用來投資收益較高的美債、美股或其他標的。這些投資的高收益，足以抵銷掉持有低利率日債的成本，可賺到一些利潤。

但如果日元不再低廉、日本利率不再長期處於低點，這個操作就不再成立。法國興業銀行 (Société Générale) 策略師 Albert Edwards 警告，這個情況隨時可能發生。

多位策略師都已經提出這類警告，日本本周標售 20 年期公債結果，顯示市場興致遠不如預期，不僅標售價格比預期低、利率也比預期高。所謂的「債券義勇軍」警告，美國可能也會上演同樣情況。

殖利率上升不利於日元利差交易來說，對美股來說則是壞消息，因為在日本借入的資金通常用來買美債，一旦情況反轉，就會產生骨牌效應。

法興的 Edwards 周四 (22 日) 說：「美國公債和股票市場都很脆弱，它們和美元一樣，都被日本流入的資金推高了。如果日本公債殖利率飆高，吸引日本投資人把資金搬回日本，利差交易的平倉可能導致美國金融資產大幅下跌。」

他表示，投資人眼前最重要的挑戰，是試圖理解日本長天期公債殖利率飆升的狀況令人擔憂。

Edwards 表示，近期數據證明日本已經脫離「通縮泥淖」，這代表日銀面臨升息和縮表的壓力，尤其日本的核心通膨率已經超於美國或歐元區。

日銀則是溫和、漸進的推動貨幣政策正常化，目前已經展開縮減購債，但並未停止購債，即便如此，也依然引發動盪。法興策略師 Stephen Spratt 表示，外國買家是日本長天期公債最近幾個月的主要買家。

Edwards 說：「如果妳和我們一樣，認為日銀量化寬鬆是美股估值泡沫的關鍵，那麼眼前的日本公債暴跌，將是改變遊戲規則的關鍵。」