文．洪寶山

美國勞動節收假後，九月迎來開門黑，尤其是費城半導體指數下跌 - 7.75%，站不穩半年線 5065 點，形成七月起跌、八月試圖反彈、九月續跌的空方走勢，而且連續兩個月的第一個交易日都是大跌，8 月 1 日的費城半導體指數收跌 - 7.14%，從日Ｋ線圖可發現 5166.1 點附近出現過至少三次大跌長黑Ｋ，分別是 3 月 8 日收跌 - 4.03%、8 月 1 日大跌 - 7.14% 以及 9 月 3 日重挫 - 7.75%，在技術面的形態上已經構成了頭肩頂的條件，9 月 3 日追蹤費城半導體指數的 ETF SMH 下跌 - 7.5%，創四年多以來最大單日跌幅，半導體產業發生了什麼事？

半導體晶片銷量下跌

9 月 3 日美國半導體產業協會 (SIA) 公布七月全球半導體產業銷售額達到 513 億美元，與 2023 年七月的 432 億美元相比成長 18.7%，比今年六月的 500 億美元成長 2.7%。表面上看起來月銷售額是連續四個月成長，但七月是準備九月開學返校潮的備貨時間點，要有旺季的季節性動能，但這份數據低於華爾街預期，瑞銀表示六至七月晶片銷售量下降 11.1%，低於五年和十年的平均值，主要是記憶體、MCU、DSP 和類比 IC 等在內的半導體晶片跌幅都比過去五年和十年的各自季節性動能來得差。大摩認為這份報告幾乎所有產品線都低於預期，且認為後續的復甦有限。這等於是宣告了市場，從 2020 年到 2023 年疫情期間的旺季不旺，將延續到第五年。

iPhone 16 銷量若未達標 傳統旺季沒亮點

從地區來看，美洲市場在七月份經歷了特別強勁的成長，銷售量年增率達 40.1%，中國 19.5%，亞太地區 / 所有其他的銷售額年增率 16.7%，但日本跟歐洲分別下降 - 0.8% 和 - 12%，尤其歐洲是唯一月增率為負值的地區、-0.5%，另外中國的月增率也僅 0.9%，兩大經濟體的成長動能都不佳。

亞太地區 / 所有其他的月增率 3.9%，僅次於美洲的 4.3%，日本是 3.3%，但都是低於 5% 以下的月增率，間接驗證了大摩認為後續復甦的力道也有限。當然市場對於 9 月 9 日的蘋果 iPhone 16 發表會有所期待，但據傳從供應鏈端推測 iPhone 16 的備貨量是八千八百萬支，往年市場好的時候，九千萬支是基本數，追加也常有，所以如果最後 iPhone 16 的銷售量沒有達到九千萬支的話，那麼這個傳統旺季就缺乏亮點。

輝達財報不如預期

當然這一輪的半導體產業復甦脫離不了生成式 AI 的基礎建設，輝達市值推上三兆美元是最關鍵的核心企業，但六月台北電腦展推上分拆後的 140.76 美元高點後，黃仁勳的頻繁申讓，再加上第三季營收展望沒能讓全市場都滿意，9 月 3 日重挫 - 9.53%，二個月內第二次回測半年線 106.87 美元支撐，有震盪做頭部型態的疑慮。輝達所引領的 AI 趨勢泡沫化了嗎？

還是得從第二季財報的不如預期說起，從 8 月 28 日收盤價 125.61 美元到 9 月 3 日收盤價 108 美元，輝達累積 - 14.01% 跌幅，市場對輝達最不滿意的一點是，第三季營收展望可能會終結連續五季翻倍的紀錄，於是從 2023 年累積超過七倍的漲幅之後，營收成長性減緩的預期被強化，市場開始認清輝達要長期維持翻倍的營收成長率是不可能的，四大 CSP 的 AI 基礎建設的資本支出競賽可能開始放緩，生成式 AI 應用尚未落實到消費者的邊緣 AI 裝置之前，「AI 成長性觸頂」的陰影開始籠罩投資人的心中，稍有風吹草動就足以影響投資人拋售的投資決策。

反壟斷消息面利空 毛利率還會再下滑

無巧不巧，9 月 3 日盤後傳來彭博社報導關於美國司法部向輝達和一些協力廠商公司發出傳票，反壟斷監管風險升級加劇，預估輝達在生成式 AI 領域的 GPU 市場佔有 75-90% 的市佔率，反壟斷的消息面利空讓輝達盤後續跌 - 2.97%。

還有一個利空是毛利率的下滑，這點並不意外，因為在六月的台北電腦展上，台積電總裁魏哲家已經當面告知輝達 CEO 黃仁勳將漲價，而黃仁勳也答應，只是不清楚市場對於毛利率下滑的預期是多少，第二季毛利率下滑超過 3%，下半年還會進一步下滑，也正因如此，市場才會對營收成長不能繼續翻倍感到失望。

預估 AI 產業規模年化成長近三成

不過，筆者相信儘管 CSP 們的基礎建設資本支出競賽可能放緩，但從今年第四季量產的 Blackwell 超級晶片銷售將持續到 2026 年，預估人工智慧產業規模將從 2023 年的 1360 億美元成長至 2030 年的 8260 億美元，年化成長率是 29.7%，這比投資房地產還賺更大，長期投資者應該趁著這輪的半導體景氣的修正，伺機逢低持有輝達股票，搭上人工智慧產業高速成長的列車。

美製造業低迷拖累勞工市場

短期多頭的希望寄託在聯準會的降息行動，在八月底的全球央行年會之後，聯準會主席鮑爾表示勞工市場將取代通膨成為下階段的觀察焦點。先前由於對抗通膨而暴力升息，強勢美元壓抑了美國製造業，使得美國 ISM 製造業指數從 2022 年第四季到 2024 年八月為止，只有一個月曾經高過榮枯線 50 以上，製造業的低迷，終於拖累到美國勞工市場，以民間為主的 ADP 新增就業人數為例，今年三月見到高峰後，已經連續四個月萎縮，而且過去一年時間僅四次超過 15 萬人，加上失業率在過去六個月緩步走高，就業市場初步疲弱的訊號已現，就等 9 月 6 日的美國就業報告定調。

外資近期偏空的買超名單

9 月 3 日外資在集中市場賣超 1007.52 億元，創下單日最大賣超金額紀錄，能夠在外資如此偏空立場還被列入買超名單，有可能是相對抗跌，甚至領先反彈的標的，例如新光金、貿聯 - KY、上詮、均豪、弘塑、鈊象、家登、亞光。

9 月 3 日投信繼續保持當外資大賣的當天，買超 10% 的外資賣超金額的節奏，買超名單大多屬於防禦型選股策略，例如金融股的中信金、國泰金、兆豐金，傳產股的長榮、長榮航、統一、國產，電信股的台灣大與遠傳，半導體的台積電、聯電、世界、日月光投控、聯發科、聯詠、瑞昱，高殖利率的瑞儀、可成等，蘋果供應鏈的和碩、台達電。

黑悟空帶動顯卡升級需求

儘管旺季可能不旺，但中國首款 3A 遊戲的黑悟空對於顯卡升級的需求還是可以觀察，畢竟要達到 4K 畫質與光影追蹤的頂級效果，就得升級到 RTX4060 顯卡以上，一張 RTX4090 顯卡叫價六萬多元，如果升級積極，對業績還是有幫助，顯卡族群以承啟的技術面最為強勢，目前處在分盤交易狀態，反倒有利籌碼沉澱。而微星的電競營收比重較高，外資近期調高目標價，但華碩除了電競之外，還積極搶攻 AI 伺服器領域，上半年稅後 EPS 幾乎達到去年全年水準，成長性較為明確。  

來源：《理財周刊》1254 期

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