摩根士丹利分析師 Joseph Moore 及其團隊 8 月 27 日報告指出，GPU 租賃市場目前供不應求，投資報酬率（ROI）極高。儘管 H100 的租賃價格在過去六個月有所下降，但其絕對價格仍顯示出硬體的投資回報期在一年以內，這對於數據中心的投資者來說，輝達 (NVDA-US) 無疑是最安全的選擇。

報告指出，保守估計，投資數據中心可產生 30% 至 50% 的內部收益率。隨著越來越多公司通過雲計算構建 AI 應用程序，通信服務供應商（CSPs）和 teri-2/3 雲供應商的市場回報率受到越來越多的關注。

目前，GPU 租賃主要分為即時實例定價（On-Demand instance pricing）和現貨實例定價（spot instance pricing）。摩根士丹利針對市場上的 GPU 現貨實例定價進行了深入研究，並考察了一些 GPU 的供應來源，如第三方市場平台 GPUlist.ai 等。

GPU 供不應求，投資報酬率極高

根據數據，大摩認為 GPU 的供應依然緊張，需求持續超過供應。儘管因為供應改善，H100 租賃價格自不切實際的高價位下降，但其絕對水準仍顯示出高額的投資回報率。報告指出，H100 現貨的租賃價格約為每小時 4.50 美元，這意味著建設一個 100MW 數據中心的內部收益率可達 30% 至 50%。

此外，根據預測，2025 年 GPU 的基礎設施即服務（IaaS）毛利率可達 50% 以上，這對投資者來說是一個相當吸引的回報。然而，投資者也對回報的可持續性表示擔憂，尤其是在專注於 GPU 雲計算的公司（如 Coreweave、Lambda Labs 等）持續擴大規模的情況下。

投資回報下的挑戰

雖然數據中心的內部收益率很高，但大摩提醒投資者不要過於樂觀，因為在主要雲服務提供商之外，GPU 租賃的價格相對便宜。

輝達曾表示，每 1 美元對他們 GPU 的投資，將在 4 年內產生高達 5 美元的收入。但大摩認為，這項估算過於理想化，因為沒有考慮到租賃價格的下降以及 GPU 使用率未達 100%。

大摩假設：GPU 租賃價格每年下降 20%，H100 的初始租賃價格為每小時 4 美元，6 年內利用率達 80%。基於以上三條假設，大摩估算一個耗資 32 億美元的新建 100MW 資料中心投資在 6 年內可以產生 78 億美元的收入，帶來 38% 的無槓桿稅前內部報酬率。

根據 GPUlist.ai 的數據，H100 的每小時租賃價格中位數為 2.27 美元，比 AWS 的價格低了 80% 以上。這對於需要租賃大量計算資源的消費者來說，是一個非常具吸引力的折扣。

此外，GPU 租賃通常與較少的軟體相關聯，這使得消費者更容易在不同雲服務之間切換，以尋求最優價格。然而，GPU 現貨實例定價是否足以滿足消費者的需求仍然是一個問題，因為這些 GPU 的轉手率較高，可能不適合用於長時間穩定計算資源的大規模模型訓練。

輝達的市場地位

在摩根士丹利的理論數據中心模型中，為了獲得相同的回報，雲服務提供商需要將 AMD 的 Mi300X 價格設置在比 H100 低 25% 至 30% 的水準。儘管 AMD 的定價合理，能夠幫助其在市場中站穩腳跟，但對於雲服務提供商而言，輝達仍然是租賃市場中的安全選擇，因為其他選擇的機會成本和風險都相對較高。

總結來說，GPU 市場的投資潛力巨大，但同時也面臨著價格競爭和供應挑戰。隨著技術的發展和市場需求的變化，投資者需要謹慎評估各種因素，以制定最佳的投資策略。