美國聯準會 (Fed) 官員開始熱絡討論其縮減資產負債表的最後階段，但溫和的市場狀況、央行官員最近的言論以及債券交易商的預估表明，這一過程可能比此前預料的還要久。

促使 Fed 重新考慮的一個因素是，美國短期融資市場的流動性狀況比預期好，這一令人困惑的狀況至少目前阻止一系列的波動，一些華爾街人士曾預估，這些波動將迫使 Fed 停止縮表的努力。

最重要的是，Fed 在 1 月最近一次會議的紀要顯示，一些決策者有意延長量化緊縮 (QT) 步伐(即逐步縮表)，這實際上可能允許 QT 進行更長一段時間。債券交易商現在也預估，QT 計畫要到明年才會徹底結束，而不是今年晚些時候，屆時 Fed 的資產負債表規模將更小。

在未來幾個月裡，這種情況如何發展，是華爾街關注的第二件事而不是猜測 Fed 何時開始降息。這是因為 Fed 在 2018-19 年的唯一一次 QT 行動以市場動盪告終，沒有人希望看到這種局面重演。

野村證券國際美國利率策略部門主管 Jonathan Cohn 表示：「目前利率和資產負債表政策的關鍵概念都是自由裁量權。在融資市場沒有明顯壓力的情況下，Fed 在何時放緩 QT 方面擁有自由裁量權。」

在 2019 新冠病毒病大流行期間，Fed 購買約 4.6 兆美元的債券，替金融體系增加流動性並保持其平穩運行的努力使其整體資產負債表規模增加一倍以上，達到約 9 兆美元。目前 Fed 持有的債券總額已降至約 7.1 兆美元，整個資產負債表已降至略低於 7.7 兆美元。

短期融資市場波動並未發生

市場曾預估，今年美國公債發行規模擴大、利率上升以及 Fed 縮表將持續吸乾流動性，可能引發短期融資市場波動，但迄今為止這種情況並未發生。事實上，在一個關鍵的附買回協議 (repo) 市場上，銀行和其他市場參與者用現金交換美國公債的借款利率在最近幾周有所下降。

Curvature Securities 執行副總裁 Scott Skyrm 表示:「最近出現了軟融資 (soft funding)，隔夜利率有所走軟。」不過原因尚不清楚。Clear Street 回購部門主管 Joe DiMartino 說：「我們對此沒有一個好的答案，我們也在問自己同樣的問題。過去幾周的現金流似乎比預期的要多得多。」

一個關鍵的結果是，Fed 隔夜逆回購工具 (ONRRP) 的使用可能比預期更穩定。該工具已成為華爾街公司青睞的存放過剩現金的場所，也是 Fed 官員衡量市場流動性水準的試金石。去年，其日使用量從逾 2 兆美元縮減至今年 2 月的平均約 5,400 億美元。

隨著現金從 ONRRP 流出，Fed 仍充裕的銀行準備金預估將開始下降，導致整體金融體系流動性收緊，Fed 希望透過縮減 QT 規模來控制流動性。

PIMCO 短期投資組合管理和融資主管 Jerome Schneider 表示：「現實情況是，降低逆回購工具餘額的動力有一點上行壓力，短期內不一定會降至零。」

QT 有望在 2025 年结束

上周最新一次會議的紀要顯示，許多 Fed 官員開始著手規劃 QT 的最後階段。儘管如此，會議紀錄顯示「一些參與者」正在考慮啟動一項延長縮表進程的計畫，這將使 QT 在今年晚些時候開始降息後仍能以逐漸放緩的速度繼續下去。

在此之後，上周稍晚公布的 Fed 每次政策會議前對一級交易商的調查顯示，企業也預估將從今年夏天開始漫長的縮減操作。他們已將 QT 完全結束的時間預估從去年 12 月 Fed 會議前調查預估的 2024 年第四季延至 2025 年 1 月或 2 月。

此外，最新的交易商調查顯示，Fed 在 QT 結束時的債券投資組合餘額為 6.5 兆美元，較先前預估減少 2,500 億美元。他們也認為，在 QT 結束前，ONRRP 水準有更大的下降空間——從去年 12 月調查的 3,750 億美元降至 1,250 億美元。

儘管如此，大多數 Fed 官員都意識到他們面前的不確定性，並希望謹慎行事，以免重蹈五年前的覆轍。