短短數月內，曾經風光無限的港股新消費板塊，由高歌猛進迅速轉向估值下殺。週四（23 日），港股新消費板塊持續下跌，泡泡瑪特 (09992-HK) 盤中一度跌近 11%，最終收報 232.4 港元 / 股，跌幅 9.36%，最新總市值為 3121 億港元；古茗 (01364-HK) 與蜜雪集團 (02097-HK) 則分別下跌超過 6% 與 4%。

目前，包括泡泡瑪特、老鋪黃金 (06181-HK) 、蜜雪集團在內的明星股，相較年內高點普遍下跌超過 20%，三大龍頭市值合計蒸發超 2800 億港元。

即便泡泡瑪特交出與去年同期相比增長 245%-250% 的亮眼三季報，股價仍連續下挫。

資金流向顯示，南下資金雖然仍在流入，但香港本地與國際中介機構的資金出現一定程度撤離。

分析人士指出，增長見頂的擔憂、商業模式重新審視，以及巨大的獲利了結壓力，是本輪調整的三大推手，市場對板塊未來走勢的分歧正在加劇，短暫回調或敘事終結，將成為決定板塊前景的關鍵。

港股明星股跌幅驚人，泡泡瑪特累積跌超三成

恒生指數持續震盪之際，年內表現曾領跑港股的新消費板塊，近期遭遇集體重挫。

泡泡瑪特 23 日盤中跌超 10%，最低下探至 227.2 港元 / 股，截至收盤下跌 9.36%。以 8 月 26 日歷史高點 339.8 港元計算，兩個月內累計跌幅已超 32%，並連續五個交易日收跌。

板塊內其他個股同樣疲軟。老鋪黃金自 10 月 17 日階段高點 846 港元回落至 692 港元，區間跌幅超 18%，較 7 月 8 日歷史高點 1082 港元，累計跌幅超 34.9%。

蜜雪集團自 6 月 4 日高點 615 港元至今，回調幅度超過 31%；此外，毛戈平、布魯可較年內高點分別下跌超 24%、51%。

股價大幅回調，使新消費板塊明星股市值大幅縮水，截至 10 月 23 日：

• 泡泡瑪特市值從 8 月 26 日的 4504 億港元降至 3121 億港元；
• 蜜雪集團從 6 月 4 日的 2336 億港元跌至 1518 億港元，退出「2000 億俱樂部」；
• 老鋪黃金市值從 7 月 8 日的 1868 億港元降至 1195 億港元。三者合計蒸發市值超 2800 億港元。

部分個股即便業績亮眼，仍難阻跌勢。10 月 21 日，泡泡瑪特公告：

• 第三季度收益（未經審核）與去年同期相比增長 245%-250%；
• 其中中國收益與去年同期相比增長 185%-190%；
• 海外收益與去年同期相比增長 365%-370%。

然而公告後連續兩個交易日股價大幅下跌，市場信心未見提振。

港股調整背後：資金結構與市場預期轉向

分析指出，本輪港股新消費板塊調整，背後反映了資金結構與市場預期的共同轉向。

上半年行情中，南下資金是做多港股新消費板塊的主力；7 月後，格局發生變化。在 7 月 2 日至 7 月 30 日期間，南下資金轉為淨流出，而香港本地及中資中介仍保持淨流入。

近期數據顯示，雖然南下資金仍為做多主力，向 5 家概念股淨流入 33.37 億港元，但其他主要機構投資者均在撤退，中資、國際與香港本地中介分別淨流出 14.66 億港元、13.66 億港元和 2.16 億港元。

而資金流出的背後，則反映出市場對行業基本面的多重擔憂：

1. 增長永續性：即便泡泡瑪特三季報業績亮眼，投資者仍擔心收入增速見頂，明年增長動能可能放緩。部分熱門 IP 在二手市場價格下滑，也令機構對增長故事打上問號。
2. 商業模式與定位匹配度：老鋪黃金產品外包比例攀升而研發投入下降，標榜奢侈品定位與實際價格波動存在割裂；蜜雪集團產能利用率下降，糖與奶的產能利用率逐年下滑。
3. 獲利了結壓力：泡泡瑪特、老鋪黃金、蜜雪集團年內最大漲幅分別達 310%、309% 和 112%，部分投資者選擇鎖定收益，加劇股價下行壓力。

市場觀點分歧，港股新消費板塊長期仍有潛力

招商證券指出，新消費板塊正走向「輕資產、高周轉、強現金流」模式，但存貨周轉率下滑，板塊處於「被動加庫存」周期，供需格局可能惡化。

另一方面，國泰海通證券分析師吳信達認為，中期看新消費行情仍有宏觀邏輯支撐。

分析指出，借鑒日本歷史，消費觀念變革敘事或將持續演繹，中國新消費趨勢仍在上升期，消費需求將從物質向精神升級，個性化與理性消費潛力可期。