美國總統川普上周宣布對中國商品加徵關稅，此舉迅速引發中國的反制措施，為全球股市帶來震盪。高盛集團近日發布報告，剖析了這場關稅變動對中國股市的諸多影響，並為投資者提供了相應的建議。

關稅調整與市場的即時反應

報告指出，川普政府的新關稅措施使得美國對中國商品的平均有效關稅稅率大幅提升了 26 個百分點，總有效關稅稅率攀升至 58%。作為回應，中國於 4 月 4 日對所有美國進口商品加徵 34% 的關稅。

關稅消息一出，市場立即做出反應，4 月 3 日 MSCI 中國指數下跌 1.5%，滬深 300 指數也下跌了 0.6%，全球股市隨後也出現約 9% 的回檔。值得注意的是，中國最新的報復性關稅措施，將使美國商品的平均關稅稅率提高至約 53%。

關稅對中國股市的多重影響機制

高盛分析認為，美國關稅對中國股市公允價值的影響是複雜且多面向的。這其中包括直接影響中國出口商的收入、間接波及全球和中國經濟成長、人民幣匯率的波動、關稅成本向終端消費者的傳導程度、中國政府可能採取的政策抵消措施 (例如財政刺激)，以及更廣泛的美中關係走向。

報告特別提到，約 2% 的 MSCI 中國指數成分股公司和 1% 的中國所有上市公司，其收入直接與美國市場相關。美國經濟學家預計，若沒有相應的政策應對，美國對中國商品有效關稅稅率若達到 20%/60%，將可能導致中國 GDP 增長降低 0.7/2 個百分點。

潛在的抵銷因素與盈餘預測調整

儘管關稅帶來了負面衝擊，高盛也指出存在一些潛在的抵銷因素。例如，關稅的成本可能由生產者和最終消費者共同承擔，並且中國的政策制定者可能會加大政策寬鬆的力度。基於這些考量，高盛將 2025 年 MSCI 中國指數的每股盈餘成長率 (EPSg) 從原先的 9% 下調至 7%，同時將目標本益比從 12 倍調整至 11.5 倍。

經過調整的目標價位意味著 MSCI 中國指數和滬深 300 指數在未來 12 個月內分別有 10% 和 17% 的上漲空間。這些預測是基於美國對中國商品的有效關稅稅率為 50%(高於先前的 30%)、中國 GDP 增長維持在 4.5%，並納入接近 2 兆元人民幣的額外財政刺激的假設。

高盛經濟學家預計，為了應對關稅帶來的衝擊，中國廣義財政赤字支出佔 GDP 的比重將從先前的 12.6% 上升至 13.8%。

估值調整與市場前景分析

綜合考量全球和中國經濟的成長、匯率變動以及政策反應等多重因素，高盛將 MSCI 中國指數的合理本益比目標從 12 倍下調至 11.5 倍，這也反映了全球經濟成長放緩以及美國股市估值下降的趨勢。

同時，MSCI 中國指數和滬深 300 指數的 12 個月目標價位也分別被調整至 81 和 4500 點，預示著 17% 的上漲空間。然而，報告也強調，由於新的貿易戰和潛在的談判都存在高度的不確定性，宏觀和市場的基本假設也面臨著極大的不確定性。高盛的情境分析顯示，在不同的美國關稅風險和國內財政刺激情境下，股票的公允價值結果分佈範圍相當廣泛。

值得注意的是，儘管關稅大幅增加，中國股市展現出一定的韌性，相較於全球同業表現更為抗跌。這可能歸因於以下幾個方面：首先，中美雙方仍存在透過談判降低關稅的可能性。其次，中國政府可能加大政策刺激的力度以應對外部衝擊。第三，中國對美國的直接出口有所減少，同時產品的競爭力也在提升。第四，美國此次對多數貿易夥伴都加徵了關稅，中國不再是其唯一的重點目標。第五，南向資金流入創下紀錄，年初至今已達到 640 億美元。

此外，反映雙邊緊張關係的美中關係晴雨表雖然升至兩年高點，但仍低於 2018 年和 2023 年的緊張水準。

市場風險與投資建議

高盛提醒，未來幾個月中美政策和地緣政治活動將更加頻繁，貿易和其他戰略領域的摩擦可能升級，美國經濟衰退的機率也在上升，且中國股市今年以來已有較大漲幅，這些因素都可能導致牛市因事件風險和獲利回吐壓力而放緩。如果關稅爭端持續惡化，市場短期內可能會測試風險情境下的估值，直到貿易和政策前景更加明朗或達成新的關稅平衡。

在投資策略方面，高盛建議偏向國內導向的投資，戰術上更看好 A 股，因為其今年表現相對於 H 股較弱，且對政策刺激的回報更為敏感。

在行業選擇上，高盛繼續超配消費科技和消費服務板塊。主題投資方面，報告強調中國新興市場出口商、中晚期人工智慧受益者、支出受益機構以及股東回報高的地方政府相關股票。此外，高盛也篩選了對美國市場依賴度較高的公司，以及符合其偏好主題且評級為「買入」的股票。