〈鉅亨主筆室〉美元何時轉強？唯ECB是問！！

壹、前言

美元指數由極弱勢轉為強勢，將會引發全球金融變動風險，但是這個潘朵拉盒子的開啟，卻是在歐洲央行 (ECB) 手中。ECB 宣告歐元存款準備率恢復正常、及歐元 QE 退場與升息、甚至縮表多將會激化美元強勢？美元指數的回升掌握在 ECB 之手？最主要原因是，在美元指數組成成分中歐元佔最大比重，因此當歐元匯價由升轉為貶值後，則美元指數會受到升值激化。一個銅板不會響，只有 Fed QE 退場升息縮表，還是無法激化美元轉強；唯有 ECB 跟進緊縮政策後，才會使美元指數由極弱勢逆轉為正常、再慢慢轉為強勢。美元其實已經具備初步升值必要條件，就是 Fed 本身提高了美元利息；並且進行縮表等緊縮操作。但這些多是美國自己單方面做法，還要有歐元匯價的配合、即 ECB 的引導。而這引導就是，ECB 宣告退出歐元 QE，調高歐元存款準備率；這些政策應該多是未來可預見的必然，只要宣告不必等到執行就有效果。

為什麼會有這樣的思維？道理還是在於本文熟悉的財務理論，偶而就會會被本文提到，Fama「效率市場理論 (EMH) 運用；所有的成熟市場多是強式效率。這是我們在前一篇文章，以道氏波浪或是艾略特波浪理論，對長期美元指數探討，所獲取的一些珍貴理論假說；那就是美元指數短弱長強，其臨界時間點出現在 2013 年中；也就是 Fed 宣告將退出美元 QE、並且將會升息、回收資金等計畫宣告時。

貳、緊盯德國 10 年期公債殖利率趨勢、判斷 ECB 的非寬鬆宣告！

在此一宣告後美元指數就針對，這些計畫做迅速預期反應。事件分析法的邏輯就是，短線是針對短期事件，長線指標是針對長線事件預期做出最迅速反應。這就是在 2013 年，當時 Fed 柏南克主席，開口後不到半年時間，美元指數就由 70 多點衝上 90 點以上的主要背景。由 EMH 理論的邏輯詮釋那就是，美元指數已先在 2013 年；以不到半年時間，反應 2015 年底的 QE 退場、及 2016 年 12 月 15 日的升息、及 2017 年 9 月 5 日的縮表宣告等三件事。這些幾年後的包裹宣告預期效果；多全部在 2013 年的下半年，持續反應在美元指數上。就美元指數組成成分而言，歐元是最為關鍵、再來是才是日圓；當歐元匯率確定貶值，那美元還想要弱到哪裡？歐元長期匯率強弱取決於與物價有關的長期匯價假說，就是大麥克的「購買力平價理論」；但短期則決戰於與利率有關「利率評價假說」。只要以預期的邏輯，去詮釋金融市場所有價格變動，就會理解「點的事件」會有事前預期波動，「期間的一連串事」件也會有一系列「期間的預期效果」。

除以上所提到的「包裹計畫」預期兌現，與「單一事件」的兌現等理論外；目前全球外匯投資者最大的疑惑是；ECB 何時會進行歐元退場、升息與縮表宣告？2018 年的一季、第二季、第三或第四季？要回答或預測這有關時間點問題，必需要回顧 ECB 過去多年來，一連串的質與量化化寬鬆貨幣政策，它們的排序時間點。ECB 在 2012 年歐債危機最高峰後，開始展開對主權債務危機的彌補，將歐元的存款準備率降為負數，這是在 2014 年 6 月 16 日；而後繼續在 2015 年初進行歐元 QE，並且端出對歐盟消費者有利消費貸款措施。由這個時序政策回溯推演，按照正常邏輯，ECB 將會先恢復歐元存款準備率，由異常的負數調高到零；這會是 ECB 準備由寬鬆轉向，打出來的方向燈。然後再來宣告停止歐元的 QE 政策，然後過了一段時間後才會緩慢宣告升息，幾年之後再進行歐元資金回收。

叁、ECB 會成為美股轉弱的殺手？

依據 Fed 在 2015 年之後對於 QE，權衡貨幣政策的回收穩健做法。在 2015 年 11 月美元 QE 退場，但遲遲等一年後的 2016 年底才升息，2017 年 9 月 5 日才宣告縮表，並於 2017 年 12 月才真正開始。預估 ECB 也可能仿效 Fed、以免傷害到金融市場。ECB 可能會在負數存款準備率實施整 4 年後，即 2018 年 6 月 16 日；才會宣告要將歐元存準率恢復為正數；這是終結歐元寬鬆、並轉為中性政策信號。依據 EMH 理論，歐洲各國貨幣市場對此項宣告預期效果，會提前在 2018 年第二季、或是第一季出現；現象可能會是公債殖利率，在回檔後繼續緩慢升高，而歐元兌換美元匯率由強轉為區間，浮動於 1 到 1.2 美元兌換 1 歐元之間。此一期間中美元指數將可能在跌近 90 點後，反彈上來到 90 點以上盤整。而在歐元存準率轉為正、約一季或半年後，2018 年底 ECB 可能宣告歐元 QE 確定完全退場。接下來進行規則 (Rule) 貨幣政策，而在 2019 年底才會進行縮表。預期 ECB 與 Fed 最大不同會是，ECB 將會強調它是進行規則貨幣政策，不會像 Fed 一樣強調物價與縮表。因為歐盟的經濟問題在於主權債務，美國則相當在乎失業率問題。在這樣預估過程中，美元指數持續弱勢與整理時間，可能落在 2018 年第二季到第三季中，而 2018 年第三季末、由於 ECB 未來貨幣政策正常化、規則政策完全浮現；美元指數可能在 2018 年第三季前，由谷底轉為強勢。

由德國 10 年期公債殖利率周曲線圖檢視，其實早在 2016 年 7 月時就已由負殖利率轉為正數；在 2016 年第三季時脫離負數。如果將殖利率回升解釋為，企業對於資本支出需求，則表示 2017 年歐盟的經濟成長，的確是因為歐元寬鬆貨幣政策有效。在 2016 年中時對消費者與企業，加強了消費與投資刺激效果。以最近的日線圖去看，也可見到在此一次 Fed 升息之後，德國公債殖利率也出現了一波上揚；由 0.28% 上升到 0.47%。就預期效應而言，當下殖利率走高將顯示，未來 ECB 的緊縮或規則政策即將進行，這也間接表示美元指數即將從谷底上揚。

美元指數上揚後，將帶動美國政府 10 年期公債殖利率同步上揚，贈成美股高檔震盪回檔的機率升高。預估這開始的時間會在 2018 年 6 月，預期效應最早將在 2018 年第一季發生。美元指數隨著殖利率同步升高，對於股價將會有負面影響？由美股股王亞馬遜股價日 K 線圖檢視，近期該股價的次高點為 2017 年 11 月 27 日的 1,213.41 美元 / 股。其與目前股價 1,229.14 美元 / 股相距離不遠。這意味著該公司股價在 2017 年底後，短線投資價差獲利等待期至少需要三個月以上。從空頭的角度，每一波主流類股在走出泡沫價格後，多是在無系統風險下、因為物超所值而大跌，在 2015 年的 NBI 生技類股如此，電商股價可能也不例外。當全球的主要實體零售業不斷被電商購併，不被吞併者則破產倒閉時；則表示在該產業市場上，管理較佳的零售業多被電商購併。這對於電商並非利多，因為這表示、可充實營收與盈餘的機會，已經達到一個飽和階段。接下來無法再藉由異業，虛擬與實體併購拉高未來營業現金流量，必需仰賴自己開疆闢土。

肆、結論：美股空頭史：NBI 生技指數是被 QE 退場利空打下來的！

借用美國生物科技類股指數 NBI 興衰史，可以見識到系統性風險對，擅長併購的產業的空頭威力。該類股指數是在 Fed 進行 QE 後，上揚幅度最大的類股。根據 2015 年時統計，6 年多的股價報酬率高達四倍；但最終仍不敵 2015 年中系統性風險，中國金融不良債權最大化。美國 NBI 指數對中國不良債權杯弓蛇影；而進而對 2015 年 11 月 Fed 的 QE 退場出現預期反應，終於不支倒地。美國生物科技類公司股價，在 2015 年的上半年，就被當時 Fed 主席葉倫，與川普的競選對手希拉蕊，認為股價估值過高。生物科技類公司股價，在 2009 年由谷底崛起後，藉由便宜公司債資金與高貴股價，進行購併與換股等，壯大公司規模與營收；但 2015 年 6 月創下 4,194.87 點之後，NBI 指數突然反轉。依據投資 NBI 類股經驗，在 2016 年中開始以定期定額，買進 NBI 類股的投資者，目前仍處損益兩平邊緣；換言之 NBI 指數短期再創新高的機率不大。Small Size 的類股，其貝它係數通常是與大盤逆向；或許當 NASDAQ 指數顯著回檔後，NBI 指數就逐漸有表現空間。NBI 指數是 NASDAQ 分類指數，但顯然地在 2015 年，就被 Fed 的 QE 退場戳破股價泡沫。時空荏苒，目前 Fed 縮表是否也會戳破，那一種光是擴張規模、未見盈餘的類股。這是否就是仍處虧損的電動汽車？或是尚未顯著獲利的電子商務產業？後者對於全球股價的殺傷力，其威力可能大於前者；因為電子商務是當下各產業，銷售型態轉型的示範營運模式；電商股價泡沫化帶給各產業的衝擊將遠大於電動車。

 

(提醒：本文是為財金專業研究分享，就事論事無任何政治與多空立場；非投資建議書，不為任何引用本文為行銷或投資損益背書。)