在人工智慧（AI）投資熱潮持續延燒之際，摩根大通最新發布的《Flows & Liquidity》報告發出嚴正警示，稱 AI 產業鏈正逼近一個關鍵斷裂點：以輝達 (NVDA-US) 為首的半導體廠商與雲端巨頭之間的估值背離，終將無以為繼，而 2027 年算力開支增速的急速滑落，恐成引爆整體修正的灰犀牛。

根據《彭博》彙整的分析師一致預期，美國五大科技巨頭，包括 Google(GOOGL-US) 、亞馬遜 (AMZN-US) 、Meta(META-US) 、微軟 (MSFT-US) 與甲骨文 (ORCL-US) 的資本支出近年來呈現爆炸性成長：

年份	資本支出	年增率
2023 年	1,490 億美元	—
2024 年	2,241 億美元	+50%
2025 年	3,787 億美元	+69%
2026 年（預估）	7,581 億美元	+100%
2027 年（預估）	9,250 億美元	驟降至 + 22%
2028～2030 年	—	滑落至 7%、2%、1%

報告指出，2026 年雲端巨頭算力開支一舉翻倍，直接挹注半導體廠商業績，帶動相關股價屢創新高。

然而，一旦進入 2027 年，增速將從 100% 驟降至 22%，2028 年後更幾近停滯。摩根大通警告，當這波「增速懸崖」兌現，整個半導體產業鏈將面臨龐大的訂單下修壓力，高漲的晶片股估值恐難倖免。

雲端巨頭之所以不可能無止境地擴大投資，根本原因在於算力的商業變現正遭遇瓶頸。

美國新雲端（Neocloud ）廠商出輝達 H100 和 H200 GPU 的價格指數「Compute Desk"s Hopper US Index」顯示：2024 年初，因算力嚴重短缺，Hopper GPU 租金一度高達每小時約 5 美元；隨著供給持續放量、模型運算效率提升，價格一路下滑，至 2025 年底已跌至每小時約 2 美元的低點，幾近腰斬。

儘管 2026 年 4 至 5 月間，因新一代模型訓練需求湧現，租金曾短暫回彈至每小時近 3 美元，但進入 6 月後旋即再度回落。

算力租賃價格的大幅滑落，意味著雲端巨頭透過轉售算力維持利潤的難度與日俱增，進而牽制其持續擴大資本支出的意願。

空頭佈局：市場用真金白銀表態

市場的真實情緒，往往反映在放空倉位上。報告分析四大類股的放空比例，揭示截然不同的態勢：

• AI 脆弱企業（傳統翻譯、外包、客服等易被 AI 取代的產業）：放空比例從 2025 年初的 5% 急升至目前的 10.5%，空頭聲勢最為凶猛。
• 雲端巨頭：自去年 10 月起放空比例持續攀升，顯示避險基金逐漸加碼押注「AI 鉅額投入難以換來相應營收」的爆雷情境。
• 半導體（排除記憶體晶片）：空頭比例近期略有回升，但整體仍低於一年前高點。
• AI 受益企業（借助 AI 提升自身效率的傳統行業）：放空比例雖維持低位，但多頭資金的進場意願同樣有限。

摩根大通指出，半導體股與雲端巨頭之間持續拉大的表現剪刀差終將收斂，未來走向取決於 AI 商業化能否及時落地。

在樂觀情境中， 雲端巨頭、AI 模型供應商及終端企業應用在商業變現上取得實質突破，營收增長足以追上龐大的資本支出，形成正向飛輪循環。此為摩根大通官方研究傾向支持的基本情境。

然而，悲觀情境下，若商業化遲遲無法兌現，面對股東壓力，雲端巨頭將從 2027 年起大幅削減資本支出，半導體行業的成長神話就此終結，進而引爆整個 AI 賽道的劇烈修正。

分析指出，在 2026 年開支翻倍的狂歡背後，2027 年的算力懸崖已悄然矗立於 AI 產業鏈的轉角。