《Yahoo Finance》報導，別只盯著股市緩慢下跌，在川普第二任期內，更值得關注的其實是債券市場——長天期美國公債殖利率再次逼近過去曾引發股市震盪的水準。

RSM 首席經濟學家 Joe Brusuelas 去年 12 月受訪曾表示，「第一任川普政府期間，股市是市場的風向球。而在第二任期，債券市場很可能扮演這個角色。」

隨著 30 年期美國公債殖利率再次逼近 5%，這個觀點再次成為市場焦點。

從技術面來看，自 2022 年底以來，30 年期公債殖利率一直在形成「三角旗形」(pennant pattern)，這是一種經典的圖表型態，通常會沿著先前趨勢方向突破——而目前的趨勢是向上。這意味著殖利率明確突破 5% 的風險正在上升，而這正是機構投資人密切關注的重要水準。

過去三年中，30 年期公債殖利率有四次接近或突破 5%。每一次都對股市造成短期衝擊，但隨後殖利率又快速回落，股市也隨之反彈，原因各不相同。

第一次出現在 2023 年 10 月。當時 30 年期公債殖利率升至 5.15%，因市場預期聯準會 (Fed) 將維持高利率更長時間、美國公債供給增加，以及公債拍賣需求疲弱。當時標普 500 指數下跌約 6%，但隨著通膨數據降溫與聯準會政策轉向，殖利率回落，股市很快創下新高。

為何殖利率再次上升？

債券殖利率與價格呈反向關係，因此殖利率上升代表債券正在被拋售。目前的情況意味著，美國公債暫時沒有扮演地緣政治衝突期間常見的避險資產角色。

理解公債殖利率的一個方法，是將其視為兩個部分的總和：通膨預期以及「實質」殖利率，或投資人扣除通膨後要求的報酬。

在市場上，通膨預期通常透過所謂的平衡殖利率 (breakeven yield) 估算，而抗通膨債券 (TIPS) 殖利率則常被視為市場的實質利率指標。雖然這種分析方式並不完美，但在理解市場時仍很有幫助。

目前在 3 月，這兩個因素都在上升。平衡殖利率上升，因為能源價格走高引發通膨疑慮。但實質殖利率也上升了類似幅度，顯示這不只是通膨問題。

投資人也要求更高報酬，才願意持有長天期政府債券。這種額外補償通常被稱為期限溢酬 (term premium)——也就是投資人因為資金長期被鎖住，在通膨、供給與政策不確定性上升時所要求的額外收益。

這也解釋了為何美國公債需求疲弱會對股市造成影響。如果長天期殖利率因為通膨預期與實質殖利率同時上升而走高，金融環境就會迅速收緊。房貸利率、企業借貸成本及股票估值都會開始承壓。

此外，市場還存在一些較小的交易因素。近期債券交易員已轉為做空美國公債，而像是美國公債基差交易 (Treasury basis trade) 這類擁擠交易，在市場波動加劇時可能放大價格波動。但這仍只是次要因素。

真正重要的是，30 年期公債殖利率的 5% 並不只是另一個整數關卡。這個水準很可能成為長天期公債拋售——即殖利率上升——是否會主導市場走勢的關鍵分界線。

如果 5% 從「天花板」變成「地板」，股市將不得不適應一個截然不同的利率環境。