隨著《穩定幣條例》預計於 8 月 1 日正式在香港施行，穩定幣市場將邁入全新的合規時代。這項監管新規不僅為投資者提供明確的產業指引，也使發行方、持牌虛擬資產交易平台以及技術服務商成為產業鏈中的潛在受益者。

香港穩定幣監管政策的實施，象徵著亞洲數位資產生態邁入新時代。 對於投資者而言，能否押中取得牌照、擁有流量與技術的企業，將是分享這場金融創新浪潮的關鍵。

摩根大通與國信證券於本週發表研究報告指出，全球市值已突破 2,300 億美元的穩定幣市場，正迎來香港的合規化進場。

儘管市場關注度不斷升高，但報告同時強調，香港的虛擬資產牌照競爭激烈，短期內實現盈利並不容易，並有以下四點原因：

市場規模處於初期：與美國及其他主要市場相比，香港的加密貨幣與穩定幣交易量仍然相對有限。投資人應理性看待其成長潛力，聚焦於長期監管紅利與技術基礎建設。

獲利模式分化：發行方是生態起點，直接分享儲備資產收益；持牌交易所（如 OSL）透過提供交易和清算服務賺取手續費；儲備銀行（如眾安銀行）提供託管服務；技術 / 金融券商（如富途、四方精創）提供交易系統、技術支援和合規服務。

監管決定贏家：誰能獲得香港金管局（HKMA）的穩定幣發行牌照，以及已經持有 VATP 牌照的交易所，將成為這場遊戲的主要受益者。對於個股，擁有龐大零售客戶基礎和 VATP 牌照佈局的網路券商（如富途）比傳統券商更具優勢。

穩定幣收益：穩定幣發行方的商業模式極為清晰且具吸引力。但香港規定明確禁止向穩定幣持有者支付利息，這代表「持有即生息」的模式在香港行不通，投資策略需相應調整。

穩定幣分類與市場結構：鏈下型穩定幣成香港監管重點

值得注意的是，香港市場的競爭也將主要圍繞在最穩健、最受監管青睞的「鏈下型」穩定幣。根據摩根大通的報告，截至 2025 年第二季度，全球穩定幣總市值已超過 2,300 億美元。摩根大通將穩定幣分為四類：

1. 鏈下型（如 USDT、USDC）：以美元等法幣儲備資產作為擔保，風險最低；
2. 鏈上型（如 Dai）：以加密資產抵押並運行於智慧合約上；
3. 商品型（如 Tether Gold）：以黃金等商品掛鉤，具黃金支撐；
4. 算法型（如已崩潰的 UST）：透過機制維持價格穩定，風險較高。其高峰曾接近 200 億美元，但現已清算，凸顯了其高風險性。

其中，鏈下型穩定幣因其穩健性與資產支持，成為香港監管聚焦對象，也是投資人首選標的。

穩定幣發行方如何賺錢？Circle 模式拆解

穩定幣發行方的商業模式極為清晰且具吸引力。國信證券的報告以全球第二大穩定幣 USDC 的發行方 Circle(CRCL-US) 為例，詳細拆解了其獲利來源。 Circle 的收入主要來自兩大塊，但極不均衡。

• 99% 收入來自儲備資產利息：Circle 將超過 80% 儲備金投入由貝萊德 (BLK-US) 管理的短期美國國債基金，剩餘資金則存入系統性重要銀行；
• 清算手續費：用戶在穩定幣兌換過程中支付的手續費，但占比極小。

這種模式核心在於：發行方透過龐大儲備金投資低風險資產以賺取利差。投資者若希望切入該領域，取得穩定幣發行執照將是關鍵門票。

穩定幣發行牌照開戰：關鍵參與者和潛在受益者

同時，隨著香港《穩定幣條例》於 2025 年 8 月 1 日正式生效，一場圍繞 VATP 牌照的爭奪戰已經打響。國信證券和摩根大通的報告共同指出了生態系統中的幾類關鍵參與者和潛在受益者。

目前，香港金管局已啟動「穩定幣發行人沙盒」，首批入圍機構包括渣打銀行、京東幣鏈與圓幣創新，分別計畫推出港元穩定幣如 HKDG、JD-HKD 與 HKDR，鎖定跨境支付與 DeFi 應用。

另外，螞蟻集團 (688688-CN) 、阿里巴巴 (09988-HK) 旗下科技子公司也傳出將申請香港穩定幣發行許可，顯示大型科技企業積極進場。

根據國信證券資料，截至 2024 年 6 月 25 日，香港證監會已核發 11 張 VATP 牌照。

此外，傳統券商需與交易平台合作才能分潤穩定幣紅利，而富途等擁有用戶基礎與技術優勢的券商，正申請自有 VATP 牌照，擴大市場參與度。

在基礎建設方面，眾安銀行（托管）、貝萊德（資金管理）、四方精創 (300468-CN) 、神州資訊（KYC 與區塊鏈安全）等企業，也將受惠香港穩定幣政策的落地與產業規模擴張。