撰文：劉書甯

美國聯準會理監事會議宣布降息 2 碼，金融業者也在找尋未來的投資新方向，不過，此次聯準會降息最耐人尋味的，就是雖然降息，但美國長天期債券殖利率卻不跌反升的現象，這也將牽動金融業者後續的布局策略；而另一方面，由於聯準會降息 2 碼已在市場先前的預期，匯率、債券利率等價格，市場已有提前反應，因此，也使許多金融業者在內部操作策略上，仍相對小心。

滙豐銀行預期，在接下來的 6 次聯準會會議上，將每次降息 25 個基點，即 1 碼，直到明年 6 月基準利率降至 3.25% 至 3.50% 區間；而綜合聯準會降息之後的各種市場反應及最新經濟指標研判，銀行業者在進場加碼債券的同時，仍會配置優質的投資等級債券，最主要是美國經濟即使是軟著陸，但仍得擔心企業體質是否穩健的問題。

至於美股，相較於大型行庫在股票布局以台股為主，較不投資海外股票，民間金融機構，包括銀行，尤其是壽險公司，由於資金水位龐大，因此向來是股債齊頭並進，而在聯準會降息之後，包括大型金控、銀行或是壽險公司，對美股投資的態度則謹慎以對，即使進場較上半年也相對小心。

一家大型金控指出，壽險業由於本身有保單解約，現金流必須彌補的問題，因此會否持續賣出國內外股票，不得而知，但銀行業者如果要投資海外股票，也必須考慮到美股之後是否還有更多的利多題材，支撐美股再出現高點，另外，包括請領失業金人數等就業市場的指標，可觀察經濟未來硬著陸的風險有多大，想投資美股也必須密切觀察相關指標。

對於未來聯準會降息步伐，大型金控研究部門則分析，聯準會現在的立場是面臨勞動市場的下行風險，需要盡快將利率下調到目前聯準會認為的中性利率水準（2.9%），來確保過緊的貨幣政策不會加大經濟的下行風險，因此考量到目前的利率水準顯然比起聯準會心中的中性利率水準高，今年第 4 季到明年第 1 季的 4 次會期，聯準會很可能每次會期都會連續降息到略低於 4% 後，再來透過放慢降息速度來觀察中性利率水準是否已經上移。大型金控也進而指出，依照上述的研判，如果勞動市場降溫的速度過快，聯準會下次的降息，仍將有相當可能超過 1 碼。

銀行投資仍以債券為主

若觀察銀行業者的投資，基於股票風險性資產在資本適足率的限制之下擴張空間大受限縮，因此整體而言，其投資主要仍以債券為主。根據本刊訪查多家金融業者在聯準會降息 2 碼之後的最新債券投資策略可以發現，浮動利率債券和固定利率債券各有所好，前者基於降低風險考慮，後者則為了補給更多的養券利益。

一位在銀行業長年主掌投資業務的高層透露了後續在聯準會降息循環時，操盤的要訣：1、把天期拉長，例如，以前是 5 年，現在則拉長至 7 至 10 年；2、搭配 Non-call（發行者一定期間買回）的機制，這可使點數再多增加 40 至 50 點；3、用固定利率的方式；尤其是建議可選擇投資等級、像美國大到不能倒的金融債券，目前因為信用貼水，就比美國政府公債利率大約高出 70 至 90 點，這是經濟軟著陸的情況（2008 年金融海嘯時則更高出 250 至 300 點），因此，10 年期公債殖利率 3.7%，這種金融債券投資利率則達 4.5% 左右。

這位高層也提示，降息循環啟動之後，明年底可能比現在的利率再降個 2%，用上述的方式來作投資布局，最能「護利」。

而偏好浮動利率債券的業者，評估重點主要在於認為聯準會降息對債券利率的影響，已經在市場提前反應，也反映在固定利率債券的市價，因此使業者警覺固定利率債券未來價揚空間有限，因而反過頭來選擇浮動利率債，該方向以兆豐銀行的決策最為顯著。

對於聯準會降息兩碼後的債券投資策略，兆豐銀行即分析，聯準會於 9 月會議啟動降息循環，調降 FedFundRate 兩碼至 4.75% 至 5%，依照利率點陣圖預估，2025 年底 FedFundRate 為 3.25% 至 3.5%，不過由於聯準會主席鮑爾表示，勿將 2 碼降幅視為常態，且目前尚未有跡象顯示美國經濟衰退的可能性上升，這是 10 年期美債利率不跌反升的原因。

而且基於美元長短天期殖利率曲線依舊倒掛，目前固定利率債券市價均已反映未來降息幅度，兆豐銀行也表示，投資策略以穩健為原則，並以投資浮動利率債券為主；不過另一方面，兆豐銀行也不會偏廢固定利率債券的投資，只是時機點上，會等債券收益率相較資金成本轉為正利差時，亦即可順利賣出實現資本利得，解決原先的債券評價未實現損失之後，就可開始逐步擴大固定利率債券投資占比，以增裕養券收益。

金管會最新統計也顯示，全體國銀在 7 月反手大賣台股 546 億，但另一方面，國銀則在 7 月反向加碼債券 485 億，積極回補債券等發「降息財」的企圖心由此可見，整體來看，今年前 7 月國銀淨加碼國內外債券已高達 6,842 億。銀行財務部門主管指出，現在 10 年期債券殖利率約 3.7%，因此應會優先賣出在 4% 以上加碼的部位，來實現資本利得。

可加碼信評較佳的優質外幣債券

第一銀行指出，隨著美國聯準會啟動降息循環，基於投資的金融機構或公司債等標的本身安全性評估，將伺機於利率反彈之際，增持收益及信評較佳的優質外幣債券，以提升整體投資績效及利收成長。

合庫銀行則對於之後美國的降息循環情勢分析，美國聯準會 9 月降息 2 碼，將聯邦資金利率目標區間下調至 4.75% 至 5.00% 之間，利率點陣圖顯示今年底前將再降息 2 碼，明年全年度則降 4 碼。

根據這樣的預期，合庫銀行也表示，將持續關注美國就業數據表現及全球地緣政治風險等，伺機調整庫存，至於固定及浮動計息債券投資組合比重，合庫理想的配比目標為 6：4，並視外幣資金情況及市況動態調整操作策略。

除了美債，台債也是金融業布局的重點，而且不只銀行，壽險業者近幾個月來對台債發動的攻勢也非常猛烈，尤其壽險業者外加考慮到匯率避險的因素，使台債也成為資金去向的重點，例如，壽險業者 7 月就再加碼了 260 億元的台債；至於銀行的存放款業務亦以台幣為主，台幣資金部位多使台債的布局亦為重點，而且比美債多出數倍。

合庫也分析，這次央行理監事會議之後，雖然央行維持政策利率不變，但仍再調升存準率 1 碼並宣布第 7 波房市管制措施，因此合庫也將持續關注台幣資金狀況，對台債布局，合庫則指出，將分批參與初級市場標債，並視市況機動調整操作策略。

投資策略是增持長債路線

臺企銀也對整體的國內外債券投資分析，由於聯準會降息 2 碼在市場預期中，不論台灣境內美元市場的拆借利率（TAIFX）及美債殖利率，均已事前反應，故投資策略仍將持續「減少短期部位，增持長債」路線，投資部位往殖利率曲線遠端，也就是長債的方向移動。

至於長債的定義，在臺企銀，將鎖定 5 年期以上的美債，至於台幣，則目標天期更長，會拉長到 10 年期。對於兩種不同幣別的債券，長天期的目標天期仍有相當大差距，臺企銀說明，一般來講，由於台幣的部位較多，因此也需要一定的債券去化空間，但是由於預期未來台幣利率的走勢，比起美元利率下行的趨勢更為顯著，所以這個時候索性就會把台幣債券的加碼天期拉得比美債更長。

對銀行業者而言，另一個重點，就是在聯準會降息之後，趕快縮小未實現虧損。一位銀行高層透露，恐怕仍得花一段時間，不為人知的原因，在於絕大部分的國銀部位，加碼的時機都在美債 10 年期利率在 3% 至 3.5% 之間，而現在利率在 3.7%，還沒降至國銀可以「大解套」的時機點，銀行還得再花一段時間等待。（本文作者為長期關注金融領域的現任資深媒體人）

來源：《台灣銀行家》178 期

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