16 年前美股跌至當代最低點。在 21 世紀初，歐洲和新興市場股市出現一輪牛市。到 2008 年 3 月，美國已經進入衰退，金融危機正在醞釀中。美股占全球股市總市值比率不到 40%。

但時至今日事情看起來完全不同了。過去 15 年美國在世界股市資本總額的占比一直在穩步攀升，今年更是急劇上升：現在這個比率為 61%。對於一個只占全球 GDP 四分之一多一點的國家來說，這是一個驚人的優勢。考慮到美股本身所發生的情況，市場集中的程度更加極端：僅僅 3 家公司蘋果 (AAPL-US)、微軟 (MSFT-US) 和輝達 (NVDA-US) 就占了全球股票市值的十分之一。

不把所有雞蛋放在一個籃子裡的投資人對此感到擔憂。輝達現在的規模如此之大，以至於在 6 月 18 日至 24 日期間，這家晶片設計公司股價下跌 13%，雖不是因為什麼大的原因，但導致 MSCI 全球所有國家指數的價值下降了 0.5%。該公司隨後反彈，在接下來兩天裡上漲 7%。

在市場集中度方面，歷史提供了一個好壞參半的先例。有時，單一國家或少數股票的主導地位是一種警告。例如，在 1990 年代末網路泡沫膨脹期間，美國 10 大股票占總市值的三分之一，與今天的比例相似。在國家層面，日本提供了一個不祥的例子。1989 年底日本資產泡沫破裂前，日股占全球總市值的 40%；市值最大的 4 家公司都是日本的銀行。

但集中也可能是良性的。在 1950 年代和 1960 年代初，市場集中在一個國家和其中的一小群公司。歐洲仍在從二戰陰影中復甦，亞洲市場尚未在全球占據重要地位，這意味著美股占全球股市的比重高達 70%。一些藍籌股，如美國電話電報公司 (T-US)、埃克森美孚 (XOM-US) 和通用汽車 (GM-US) 正在崛起。事實上，當時最大的 10 檔股票也占了股市的三分之一，沒有明顯的不利後果。

今天的情況是否類似於 1960 年代的良性領導？或 1990 年代末的投機泡沫？目前的估值很高。根據明年的預期本益比計算，輝達的本益比為 43 倍，這就解釋了過去一周的波動。相對較小的預期變化可以推動市值的大幅波動，尤其是像輝達這樣的大公司。最近大盤的反彈是基於對人工智慧 (AI) 未來影響的希望，而 AI 本身就不確定。

然而，即使以目前的價格計算，今天由 AI 驅動的樂觀情緒與過去的投機狂熱之間也存在著鴻溝。2000 年，樂觀投資人的寵兒思科系統 (Cisco Systems)(CSCO-US) 的預期本益比超過 125 倍。1989 年日本股票的本益比達到 60 倍。

美股主導的主要原因並非投機過度，而是更為平淡無奇。自 2008 年 3 月以來，MSCI 美國指數的每股獲利已經上漲了 162%。相較之下，以美元計算，同期美國以外的全球市場每股獲利下降了 2%。與其他任何地方相比，美國企業都表現出成長、獲利和向投資者回報的能力。

實際上，美國的主導地位只有一小部分反映在科技公司上。也許最能說明問題的分析是將它們完全剔除在外。排除科技公司後，美國在全球股票的占比下降到 55%。即使如此，這個比例也是幾十年來的最高水平，比 2008 年的低點高出了 20 多個百分點。