關於筆者的看法，與 Michael Burry 有些不謀而合

Michael Burry 是第一個做空次級房貸，並一舉獲利的知名大空頭，比起天天講空的一些死空頭，Burry 是更傾向利用空頭市場賺大錢，在多頭年代也會做一般性投資，只是必然有瘋狂與機會產生，並不會隨意叫囂整天喊空。而就 SVB、瑞信在這 5 個交易日引發的動盪，筆者與他的觀點恰巧相當類似，這不是真正的危險，只是短線上的恐慌與誤會。

因此本文就針對兩點進行分析: 

1. 為何是短線恐慌: SVB、瑞信都有明顯的「個別」問題、2. 真正的風險與影響?

SVB 的客戶輪廓實在太特別，資金運用又過太激進

首先 SVB 有 2 點是別家銀行幾乎沒有的特徵 / 缺陷:

1. 客戶大量集中在新創科技公司、創投基金，是疫情 QE 下獲得最多資金的一群人，因此存款暴增，遠超所有銀行!

2. 手中有大量資金 (存款)，SVB 對資金的用途上，選擇的是現金留存少，超高比例的購買證券，並且購買的債券 (主要是 MBS)，會計帳上大量歸類在 HTM(持有至到期)、少部分 AFS(備供出售)。
 
綜合以上簡略且摘要地把 SVB 事件總結，因大量購買的債券因升息且殖利率倒掛，價格暴跌有大量未實現損失。此時 SVB 遭逢提領的資金壓力，因為部分客戶也想要提款買高利率的債券 + 資金緊縮下新創變成最缺資金的一群人，形成大量的資金贖回壓力。

因應「資金提領→必須變賣債券，認列損失→消息一出股價暴跌→而股價暴跌又引發客戶恐慌，形成擠兌→更加劇資金提領」，惡性循環產生。最後 SVB 資不抵債。

因此美國政府介入，FED 提供 BTFP 供應，提供面額抵押借款，不用變賣認列損失。並且從 SVB 提領的現金，大量轉存到大銀行，因此 3/16 大銀行宣布與 SVB 交易，提供進行流動性資金，「存款的錢繞了一圈，這不就是左手換右手嗎? 因此目前的問題更顯然集中在 SVB 等小銀行，定調非真正的龐大系統性風險。」 

瑞士信貸早就是爛到底，年報的修改與內控風險都是已發生事件

瑞士信貸的事件，就更加單純了，從操縱 LIBOR 參一腳、莫三比克鮪魚債券、Greenhill 破產、Archego 爆倉，醜聞與內控失序早就超過 10 年以上，股價市值也早已反映，如下圖:

當前的恐慌發生，引爆點是因為年報的遞延公布，並承認有內控風險問題 (事實上誰不知道瑞信有問題，不然就不會採那麼多授信的雷)，而大股東沙烏地國家銀行考量 10% 持股門檻，不會增資挹注瑞信，導致市場恐慌大跌。

事後大股東也聲明瑞信當前並沒有「新的財務問題」，也在去年進行轉型集中財管業務了，加上瑞士央行提供流動性資金，因此也定調目前的瑞信是本身就爛，「非真正的龐大系統性風險。」 

SVB 的長期影響是新創泡沫？ 

前面文章說 SVB 出問題的很大因素，是因為客戶都集中在新創 (科技公司、創投)，因此反映出新創拿到 QE 的錢就燒、研發支出，現在現金流出問題，且新創的估值下跌，私募基金、創投基金很難會在此時加碼給錢，除非你是 OpenAI 背靠大型科技公司注資，且拿得出成績單跟話題，否則資金的壓力相當龐大，近期 AI 雞犬升天，不妨想想會不會是一個新創小泡沫，AI 產業趨勢不會消失，但最終在賽道勝出的廠商、發酵的時機可能與現在不同!

（撰文者：永誠資產管理處分析師 范振峰）

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