壹、前言

又到歲末天寒之際，熱衷於股市投資的機構、或是個人，對未來、或下一個年度股市展望，想必非常關心與盼望。其實在投資理念中，是無所謂每年結算一次、這樣刻板理念。就財務理論而言，投資的終極就是持有到期 (Hold To Maturity)，或者將持股賣掉的時候、或是上市公司結束上市之際。但為了委託代理操盤與定期績效檢視、及股息發放，就出現以年度為投資績效計算方式。也因此衍生出，每一年多要檢視投資績效、與預估未來一年、股價趨勢與發展結構。多年來本文發現，金控公司或投資機構，對於未來一年的預測，多在樂觀表態、引導投資者捧場；以金融專業的說法，多是以順向策略邏輯，在推估未來一年的發展。在這樣邏輯衍生之下，2021 年股市趨勢不樂觀看待也難。

貳、萬事起頭難、要苦心等待才有低價買進機會！

這兩年以來，台灣半導體產業在產能上、技術競爭力，與國際上下游配合極其順遂，產值市占率躥升為全球首位、約佔 20% 以上。隨著美股費城半導體指數大躍進，台股公司價值變化與摩爾定律相互輝映，似乎也不妨多讓。但 IC 半導體、或 IC 設計與設備供應鏈股價，在 2020 年 12 月初總市值多已大幅攀高。由正面多頭方向思考，擁有這一些優勢的半導體股票，法人機構持有比率甚高，如外資持有台積電至少 75%、持有鴻海至少有 40%、持有聯電也至少 40% 以上。因此一旦再有資金或產業利多、股價容易雞犬升天。但是從逆行方向思考，反之若有風吹草動、系統性風險；因機構投資者持股成本低，起跌之後才大量調節股票，也很容易造成下幅下跌修正。

眾所周知，股價是一種上下起伏、甚至是巨變的輪迴。股價之所以上達天聽，是一堆唱快樂頌、凱旋歌曲多頭信息系列堆砌起來。但不管是從北京德勝門、或法國巴黎凱旋門回到城內，自然要回歸寧靜平淡生活中。股價的復甦、繁榮與高亢、高峰急轉直下、最後平躺在一定該有價值中；這種歷程與人生起落一樣、從未曾改變過。以當代台股股王大立光股價循環為範本，該公司在月線圖上所顯示；到目前為止、其歷史最高股價為 2017 年 8 月 31 日 6,075 元 / 股。若以 2018 年的每股淨值 997.08 元計算，其市價淨值比為約 6.09 倍。以此再去檢視其它該公司股價，搭配個別公司業績成長程度。如果 6 倍市價淨值比是台灣蘋果概念股，一個股價或公司市值可供參考標準；則還在持續成長的股票，它的市價淨值比應可達 8 倍、或 9 倍。如果以 8 倍市價淨值比、去估計其它還在成長公司，則 70 元 / 股淨值的公司合理股價即是 560 元 / 股；而 9 倍合理股價則為 630 元 / 股。

可是 2021 年的所有投資者，多被半導體 IC 晶片代工、IC 設計類股價大漲沖昏了頭，忽略有一檔台灣最具備表性股票、獲利能力及其強勁的股價卻進入空頭趨勢了。月線是代表長期趨勢；由大立光股價月線圖檢視，嚴格來講大立光股價從 2017 年 8 月 31 日之後，就呈現空頭趨勢格局。雖然到目前為止它仍是台股股王、單股股價最高；但是由周線圖再度檢視，2020 年 1 月 17 日反彈到 5,210 元 / 股後，遇上 COVID-19 疫情系統性風險，跌到 2020 年 3 月 20 日 3,240 元 / 股。2020 年 10 月 14 日重跌至 2,940 元 / 股，呈現在指數多頭趨勢未變之下，股價竟然出現破底格局；2020 年 11 月 19 日股價只反彈到 3,615 元 / 股。在外資投資機構概念中，它仍然是最優越的公司，但實際股價趨勢卻已經呈現中、或長期空頭走勢。

在大格局多在走多頭之際，大立光股價卻不領情；這應該是投資者，在 2021 年對蘋果概念股要特別注意之處。大立光是蘋果當代智慧型裝置，最領先的手機的光學顯示器產業；蘋果公司其總市值目前位居全球前十大。但它對供應鏈的選擇已經多元化，我們從大陸立訊的代工崛起，及大立光的股價天價已過，多可以思索到美國大廠，它對於利潤的要求是擠壓大工廠，形成為它代工業者多方面的競爭，以利於它產品售價；在貨幣購買力下跌之際、I Phone 12 仍然可以維持與 I Phone 6 價格不變。這個變化使得台灣最大光學鏡頭供應廠商，與全球最大代工廠鴻海公司股價，在半導體股價紅光滿面之際，有著說不出的無奈。因為蘋果分散下單，降低代工成本的策略，擠壓大立光、不再獨鍾情於鴻海。

叁、大家對 2021 年預測、是否陷入過度樂觀、或反應不足？

以此為借鏡與警惕，投資股票在對未來看好標的中；非常需要針對投資標的，做公司生命週期 (Life Cycle) 研究。大立光股本遠小於半導體類股，在「規模效應」(Size Effect) 下，股價具備「超額報酬」(Abnormal Return) 機率高。若再搭配其它個別公司產品入門檻、該產業競爭型態與未來成長趨勢。投資股票仍以長期投資，預期報酬率會達到最大化情況下。2020 年底到 2021 年初，投資者最大挑戰是，他們是否應該追買強勢的股票；因為台股半導體技術優勢，儼然成為台灣股市最強的多頭訴求。在做對 2021 年預測投資機構，絕對不敢將它視若無睹。這其實與大立光的股價歷程，有著同樣、異曲同工的邏輯迷失。回顧 2017 年當時的未來一年預測，沒有人敢忽略掉大立光；但是 2018 年的大立光，卻在 8 月 31 日半年度財務報表公告之後，以 6,000 元 / 股天價告別了多頭。在這個值得深思的個案中，2021 年投資者是否應該對於，半導體類股的持續上揚、或是不斷狂飆，瘋狂追求？這答案一定是相當主觀的，當然與個人是否持有半導體晶片、DRAM、FLASH 公司股票者而有所不同。持有者會惜售，因為所有投資機構、如壽險公司，由於多是長期持有到天荒地老的 Buy Side，因此持有成本相對低。而且當前台灣景氣與 GDP 預估成長率、還有資金充沛程度，已到幾乎沒有人不認為，台灣錢淹腳目地步。大概只有極端的少數人，還會苦苦等待買進機遇；等這些被他一生錯過最好賺的股票，如果還會有類似 2020 年 COVID-19 疫情；這種使股價大幅回落後的系統性風險發生時，發誓就要借大筆錢全力買進。並且誓言長期持有；台灣已經成為一個，全球半導體最強的國家。台灣這兩年來經濟與股市、房市表現，多被認為已經是回不去了；還有甚麼利空可以撼動產業優勢、股市繁榮、與房市蓬勃發展？

當然所有產業與人類文明，未來是一個不可逆的科技時代。但是經驗告訴我們，由於行為財務 (Behavior Finance) 非理性投資行為。因此波段股市投資者，永遠是 8 比 2、或是 7 比 3 的輸贏比率；7 成的人賠錢、3 成的人賺大錢。除非握有股票是長期持有，不到退休不賣股。但未來投資者所遇到的可能利空，在邏輯上一定多與過往相似，當然事件本身應該多是會前所未有。由現在回顧過去，2018 年發生的所謂美中貿易戰爭，當時是利空、現在看起來反而是利多；當初不就是股市從年初一路宰殺到年底，各投信公司基金經理人大洗牌？記得 2018 年底對 2019 年的預測，幾乎是以保守的心態居多，認為來年繼續整理或探底機率高；但沒想到一季的時間後，2019 年股市卻由年初一路上揚到年底。當 COVID-19 發生之際也是，經濟大蕭條的預言震撼天下；有誰會認為 2020 年的股市竟然如此火爆？由這樣的基礎要將 2021 年視為，類似 2018 年整年降溫回檔的趨勢，全部投資人只有一個答案：不可能！真的是這樣？我們也同意這正向看法！但目前這種認真與篤定態度，在現實世界實際上難道永遠多沒有發生機會？學過統計學的人多知道，只要存在 1% 的概率、所有的不可能的不可能、多可能會變成可能。但又反過來說，即使大盤被打落水狗，無論如何也多有類股、個股表現機會不是嗎?

2020 年最大的疫情利空，卻成就台灣經濟與股市的輝煌與燦爛，且美國 Fed 無限量 QE 再度推動股市大幅上揚。這種現實事件是可遇不可求；未來系統性風險型態絕對不會重演歷史，但利空嚇人破膽邏輯會呈現相似。在已經步入長期多頭趨勢的市場中，難上加難的事情就是；去等待眼紅吃醋的股票大跌下來，用大把的資金用力買進，渴求下一波類似現在的長多氣盛格局。但由於過往數十年以來，股市已經過戰爭、恐怖攻擊、金融風暴、瘟疫等等諸多系統性危機一再洗禮；持股投資者已養成天不怕、地不怕的投資行為。因此持股不會因為任何系統性風險，而輕易拋出手上金雞。即使 2021 年如果有系統性風險、大隻黑天鵝襲擊；最起碼的情況是低檔承接買盤更強勁，極有可能的態樣是整理格局、多頭不賤賣、空頭恭候大跌承接；僵持不下的機率增高。

肆、結論：順向與逆向策略應該同時運用！

那在這種情況推演下，投資者是應該運用順向策略，追逐強勢的股票；或是回投資淨值是價比較高的價值類型股票，就是逆勢投資策略？回顧過去，自 2009 年 10 年以來，美股價的表現；檢視總市值前 10 名的股票，為亞馬遜、谷歌或是臉書、特斯拉、蘋果、輝達、英特爾、阿里巴巴、微軟、網飛等，其歸屬的產業分別為電動車、半導體、電腦作業系統、智慧型裝置、電商、及社群網站。這一些產業下公司股價，多具備強者恆強的優勢。除此之外，在 2020 年底已經見到潛力的公司，如液晶顯示器 (TFT LCD) 產業、被動元件、運輸、鋼鐵產業等；多因為售價上揚氛圍已經燃起，因此有其前瞻性。當然，如果依此類推，則不少第三產業、服務業也可以如此做投資布局與檢視，但等待的時機會持久。但這推演到這邊，卻又是一種矛盾的預言，因為有些服務業已經是完全被電商或是互聯網、或是宅配、外送業替代了；指望第三產業也是價值投資，似乎有點抱殘守缺。

台股這一次的資金與基本面，完全搭配得宜的行情會持續多久？恐怕無人可以完全預估到；而最不可能的情境是，它只是驚鴻一瞥、來得快、去得也快，台股加權股價指數上揚到 14,000 多點之後，就往回掉落，呈現出驚世駭俗的長期空頭趨勢；搓掉所有長期樂觀盼望。此種觀點以現在時間點看，是會被吐口水、勢必被大家認為不可能；但卻仍有其可能發生機率，也就是 1% 或是 3% 顯著水準。如果發生這種最差的情境，則有幾種跡象可猜疑：一、真正的就業、或是實體經濟遲遲沒有改善。美國 Fed 的無限量 QE 政策，已經鈍化、缺乏真正刺激效用、無益於就業；甚至落入總體經濟學，新古典 (New Classical School) 與理性預期學派 (Rational Expectation School) 所預設的流動性陷阱中。二、且因為產業全身華麗翻滾轉型，傳統產業也可能被逐漸新型產業取代，例如電力被綠色能源所取代；還有沙烏地阿拉伯石油公司提煉技術轉型，以高度自動化技術煉油、直接提取原料製成紡織成衣等；紡織石化產業也大革命了。三、電商購物互聯網取代百貨商店，房屋仲介業被租屋或售屋互聯網取代、方便麵被外賣業打倒等等；這一些已經悄然發生的商業型態，悄然在改變人群的生活習慣、價值觀念與商業行為。

翻開美股總市值前十大公司所屬產業，如果多頭續航時間將可能持續數年、甚至十年以上的期間，這一些產業的未來價值必然可觀。因此當我們甚麼利空多天不怕、地不怕的時候；則股市受到重大系統性風險襲際，不會大幅慘跌而會呈現整理格局。但是要有這樣的毅力，就要有宏觀的布局、計畫性的投資布局、而且投資的財務規劃、要安排得非常妥當。由圖四美國前 10 大總市值企業顯示：一、與台灣產業最相關的是蘋果、谷歌、微軟、特斯拉、英特爾與 NVIDIA，其中以 NVIDIA 與英特爾對台灣半導體晶片、或高級記憶體的貢獻最多；二、而且微軟與谷歌多將亞洲大數據中心設在台灣，點燃台灣 AI 相關產業的萌芽發展。因此 AI 產業供應鏈、AI 晶片 SOIIL 的製造，扮演 2021 年新潮流先鋒腳色。三、特斯拉發展電動車的所有電子零組件，多幾以台灣供應多柳先世界勤倫，不管鋼板、大量的顯示器銀幕、電子零組件、道路指南大數據資料庫；估計整部車有 70% 的供應利潤，已經激發台商垂涎與佈局設廠。總之，不管系統性事件的大喜鵲與黑天鵝，順向投資的優勢似乎優於價值投資；良禽則優水草而居、則優樹木而息，不管颳大風下大雨，多無礙於等候旭日東昇的那一刻！

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