高盛全球金屬與散貨交易主管 Tony Kim 日前接受該行《The Macro Call》節目專訪，針對黃金、白銀、銅及鋁等大宗商品的後市走勢發表看法。他警告，當前環境不利金價再創新高，銅市多頭敘事難以令人信服，相較之下，鋁因中東供應受擾，短期供需缺口最為明確，價格有望進一步測試每噸 4000 美元關卡。

今年上半年，貴金屬市場走勢震盪劇烈。年初金價屢屢刷新歷史高點，市場情緒一度相當高昂，投資人積極透過看漲選擇權等工具押注金價續升。

然而，隨著地緣政治風險升溫引發市場流動性壓力，資金開始撤出風險資產，黃金市場的整體部位也明顯降溫，目前已回落至去年第三季附近水準。

針對市場熱議的「金價是否有機會衝上每盎司 6,000 美元」，Kim 則持保留態度。他指出，中東產油國因原油收入下滑，可用於配置美國公債及黃金等資產的美元資金同步減少。

此外，能源與食品成本上升，加上 AI 相關投資持續擴張，均加劇通膨壓力，使市場對名目利率與實質利率的預期同步攀升。

Kim 表示，這並不代表黃金價格一定會走跌，但在利率環境轉趨不利的情況下，金價要進一步突破高點將面臨不小阻力，因此要挑戰每盎司 6,000 美元仍是相當艱鉅的目標。

儘管如此，他仍高度肯定黃金在避險方面的價值。Kim 透露，今年以來，若排除各國央行與家族辦公室的買盤，機構投資人累計淨賣出黃金規模約介於 400 億至 500 億美元之間，即便承受大規模減碼與市場流動性拋售壓力，金價仍能維持在每盎司 4,400 美元左右的水準。

他強調，若在年初就預告市場將面臨地緣政治衝突升溫，以及如此龐大的機構賣壓，多數投資人恐怕很難相信金價仍能守住目前位置。從這個角度來看，黃金已充分展現其作為避險資產的功能與韌性。

白銀：投資需求仍是主導力量，難以大幅跑贏黃金

談到白銀市場，Kim 認為，雖然工業需求確實有所改善，但目前影響價格走勢的關鍵因素仍是投資需求。

他指出，今年初白銀價格的強勁表現，其實是多重因素共同推動的結果。首先，市場一度擔憂美國可能對白銀課徵關稅，促使大量實體白銀提前從倫敦運往紐約金庫；與此同時，中國與印度零售市場也同步增加白銀進口需求。然而，當時倫敦庫存水位偏低。

在供需失衡與價格上漲的刺激下，大量投機資金開始湧入市場，包括三倍槓桿白銀 ETF、兩倍槓桿白銀 ETF 以及短期看漲選擇權等產品。

Kim 回憶，今年初市場對白銀的討論熱度極高，但當時波動率已被市場充分反映，相關衍生性商品的交易成本大幅提高，使投資人難以透過低成本方式押注價格方向。

隨後市場迎來一波去槓桿化調整。Kim 指出，部分槓桿型 ETF 在白銀價格回落約 25% 至 30% 後被迫減碼部位，進一步加劇市場賣壓。

展望後市，Kim 認為白銀走勢仍將高度跟隨黃金。儘管工業需求有望提供一定支撐，但他並不預期白銀能夠明顯跑贏黃金，因為兩者面臨的宏觀環境挑戰大致相同，包括利率預期上升與資金流向變化等因素。

因此，他對市場部分樂觀人士預測白銀價格突破每盎司 100 美元的看法持保留態度，認為短期內要達到這一目標並不容易。

銅：AI 題材與關稅預期推波助瀾，庫存創五年新高蒙上陰影

分析指出，銅價無疑是今年最受宏觀敘事影響的大宗商品之一。隨著人工智慧（AI）熱潮席捲市場，不少投資人將銅視為參與 AI 產業成長的另類投資標的。

此外，市場憂心美國可能祭出新的關稅措施，也促使大量實體銅提前流入美國，推升當地庫存至近 20 年來罕見高位。

不過，面對銅價長期維持在每噸約 1.2 萬美元附近的高檔水準，Kim 則抱持較為審慎的看法。

他指出，從期貨市場的期限結構來看，目前尚未出現足以反映供應吃緊的訊號。

Kim 表示，許多多頭投資人認為全球銅供應短缺已箭在弦上，AI 基礎設施需求也將持續增加，關稅因素更可能在未來一至兩年進一步推高價格。然而，就目前數據來看，他對這樣的樂觀預期仍有所保留。

他進一步指出，當前全球銅市場實際上仍處於供給相對充裕的狀態，尚未出現明顯短缺現象，庫存水位更已升至近五年高點。

Kim 同時警告，美國關稅政策未來的發展方向，可能成為左右銅價的重要變數。若市場預期中的關稅措施最終未能落地，美國先前因避險需求而大量提前進口的銅料，可能反而形成供給壓力，對價格帶來負面影響。

基於上述因素，高盛目前對未來三至六個月的銅價走勢維持中性看法。

鋁：中東冶煉廠受損，短期缺口確立，目標價上看 4000 美元

在金、銀、銅各自面臨邏輯阻力之際，Kim 將鋁視為當前「非常有趣的交易品項」，認為其正處於關鍵轉折點。

鋁的驅動力來自真實的供應缺口。中東衝突重創當地多座小型冶煉廠，現貨市場在夏季供應料將持續吃緊。

Kim 指出，受損冶煉廠最快要到年底才能復產，部分業者甚至預估需要 12 個月以上。他說：「供應肯定會持續受到影響，我們認為鋁價可能需要進一步上漲，甚至測試 4000 美元，即較當前價格再漲約 10%。」

不過他也提醒，這並非長期單邊牛市。印尼正大規模擴增鋁產能，一旦中東供應於今年 12 月至明年上半年陸續恢復，市場將迅速轉為供給過剩。