【邱志昌專欄】Fed該如何解決全球通膨問題？

(聲明：本文相片與姓名在 Telegram 軟體被冒用，已向證券主管機關檢舉。)

 

壹、前言

對經濟成長與物價上揚控制一向優越；甚至解決世紀 2008 年金融危機相當有經驗的「美國聯準會」(以下簡稱：Fed)，將會以何種「不升息手段」？對付越來越清楚的全球「通貨膨脹」(Inflation)？這已經成為當前全球各國金融市場、與經濟發展的風險關鍵。

在 2020 年 3 月 COVID-19 疫情爆發第二天；面對美股道瓊股價指數大跌，及之後所產生的暴跌局面，股市不斷施展理性機制、停止交易數十分鐘再交易、也就是「熔斷機制」。Fed 剛開始以降低兩碼、第二次甚至用 1%、也就是 4 碼幅度的大降息，多無法喝止股市的跌勢。不到一個月時間，嚇壞股市與所有資本市場投資者，在驚悚之餘將此次危機視為 1930 年「大蕭條」(Great Depression) 翻版，當時預期失業率將達到 20% 以上。

這些金融情勢發展，逼得 Fed 馬上放棄步步為營策略，將 FOMC 利率從 1.75% 到 2.0% 一天之內踩到底，成為 0.25% 到 0% 的零利率水準。並且突然釋放 QE 寬鬆資金，以每個月 400 億美元的金額，購買各家銀行的不動產抵押債券 (MBS)；並以每個月 800 億美元金額，買進美國政府公債；總購債金額為 1,200 億美元。Fed 認為，要到 2022 年底才能以這樣強力的政策平息疫情對經濟、金融與生活傷害。

貳、通膨的肇因要搞清楚：是產業供應鏈斷裂與混亂！

對經濟學家而言，這種寬鬆貨幣政策運作邏輯，就是大家再熟悉也不夠的「菲利浦斯曲線圖理論」(Phillips Curve Theory)。Fed 的意圖非常清楚，它將要用物價上揚的代價，換取未來的就業成長；也就是以物價上揚換取失業率下降。為什麼「物價」與「經濟成長率」、或稱「就業率」可以這樣替代？因為物價上揚，可提高廠商生產利潤，鼓勵廠商生產、生產會增加、需要增僱勞工；因此溫和物價上揚，廠商將增僱勞工、增加就業機會。

COVID-19 疫情發生之初，各個產業大受影響。由於要隔離傳染源、避免人與人接觸，停止大小型聚會，造成多數人在家上班；但製造業、尤其是高科技產業大多有自動化生產，受到波及並非全面。對餐飲與航空旅遊業，則就相當悽慘了，掀起陣陣裁員與實體店家、旅遊業倒閉潮。為挽救這些生活突然陷入艱苦的從業人員，美國政府發放高達替代率，高達八成以上的失業救濟金，希望在六個月的救濟時間中，可挽救這些失業者找到工作。

在這種寬鬆貨幣政策下，2020 年一整年、失業率的確下降速度非常顯著。發生疫情之前、美國失業率為 3.6%，但疫情後第二個月竟上升到 14.9%、在 QE 咒側下、2021 年初失業率已降到 5.7% 以下；唯從 2021 年 4 月起，美國物價已開始不對勁。從基期較低的 2021 年上半年，高度的物價年增率成長，至基期較高的 2021 年下半年。從 2021 年 4 月年增率 4.3%、5 月 5%、6 月 5.3%、到 7 月 5.4% 的 CPI 年增率依然居高不下；到 2021 年 9 月份該要降下來的，卻還在 5.4%。而且陷入美中貿易戰後，美國自己提高各個新興國家，進口到美國的產品關稅轉嫁。貿易戰爭會致使「國際比較利益」功能無法發揮，美國境內消費者支出增加。「比較利益」的意義為，有些東西在大陸生產最為有利，如收音機、電冰箱、或是電視機；而汽車與高級智慧型手機則在美國生產效率較佳、賣的價錢也會最便宜。在美中貿易戰還在打架下，這種透過貿易的買賣交易被阻礙，售價的效率優勢全亂了。再加上每個廠商藉機就地喊價、哄抬價格；因此造成供應鏈混亂、成本與需求多不正常、最後造成物價上揚，至今已分不清楚到底是消費者真的是需求龐大，還是廠商拼命生產囤積存貨？

叁、解決通膨的第一步：徹底清查廠商囤積行為！

這是真的廠商生產成本提高轉嫁？還是就如台積電主管所說，有人在囤積晶片。這種囤積的問題越來越被懷疑，最終被美國學者看破手腳。一位經濟學者就提出，令人眼睛一亮的經濟供需理論，顛覆傳統經濟學；就是「邊際交易」經濟學。在無限量 QE 之下，幾乎連幼稚園小朋友，多會預期物價會上揚。就是這種預期心理開啟囤積、與哄抬物價行為，很多廠商拼命進貨、但進貨之後將貨品堆積在倉庫；只拿出 1% 的數量出來叫賣，那這 1% 的數量就在市場瞞天要價，你若是迫切需要的消費者，咬緊牙根也要買；這 1% 產品就是邊際 (Margin) 供給了。每次拿 1% 出來賣、邊喊缺貨，邊哄抬售價、通貨膨脹。

因此解決通膨的第一步，其實就是掃除供應鏈的瓶頸與障礙，也就是監視市場供給與需求面的異常，也要對要求各大上游廠商需留意，下游廠商訂單的異常狀態。通常下游經銷商對上游，平常多有一定的需求量，因此對於非比尋常的需求訂單會有所感：這時上游營業單位，不見得要以特案批准所需，所有下游對上游廠商多有循環與季節性需求；平常在上游廠商存有提貨部分保證金，這些保證金在面對超額需求之際，多需要營業承辦或是主管核准。只要審核人員用一點心，就可以在異常需求時，感受到下游廠商大量增加訂貨主要原因。這些原因就可以讓我們判斷，這些需求到底是市況熱絡？還是聰明的廠商在進行囤積？其實從台股遠洋貨櫃運輸的股價跌勢，已經很明白告訴我們，就是哄抬與囤積機率大於需求。

要辨識囤積與否？這在中國共產國營事業下，政府可動用法令嚴格清查，但在民主自由市場中卻難以執行。在無限量 QE 持續到 2022 年的保證下。我們有理由懷疑 2021 年，台灣連續數月的出口歷史高峰，含有外國廠商預期通貨膨脹，先行囤積庫存行為。經銷商正在有計劃有順序地堆積庫存，並且順勢以缺貨由理由，只拿出邊際供給量出來交易、將售價抬高；這之所以為何中國國務院不信邪，數度下令清查鋼鐵廠、鐵礦砂庫存，與是否有堆積庫存情形？中國也在懷疑運輸類股股價，根本就是因為囤積、倉滿為患、貨物運輸量太大，運費節節上升到難以想像地步？2021 年 10 月 20 日中國國務院更是嚴肅徹查為何煤炭價格飆升？以至於連 PVC 與 PE 的產品價格也要去干預。而這種情況也逼得美國總統，動用國家安全法令干預運輸價格？

這對一個貨幣政策領航者充滿挑戰，在寬鬆貨幣的效果中，不會是順著當初規劃政策，一路沒有烏雲順暢到底。像是這次從 2020 年 3 月底開始，就浮現出棘手的通貨膨脹問題。但更令股市投資者擔憂的，是 Fed 即將在 11 月收縮貨幣 QE 資金量，預估 MBS 將要收進來 40 億美元，債券 Bond 也要收進來 80 億美元，總共要收縮每月 120 億美元；這對每月撒出 1,200 億美元資金的 QE，看似是輕微的收縮，對資產價格應該不至造成重大影響。未來是消費者面對的是消費者物價，尤其是食物類、成衣與租屋等在連續上揚。這些非耐久財一次性、或是短期性的消費產品，還是會掀起價格連接性的串串上揚，除非斷掉廠商與消費者對通膨預期，讓囤積與買不到的恐慌行為冷卻下來。

肆、解決通膨第二步：中國社會改革推升生產成本、讓物價難以降溫！

Fed 在 2021 年 9 月的 FOMC 會議中，就已經認定這次通膨將會延續到 2021 年中，但自從物價顯著上揚之際，Fed 再三強調不會動用升息。但目前的情況已經讓全球金融市場．對於 Fed 的不升息承諾已信心動搖。過去大多數投資專家最保守估計．Fed 會在 2021 年 11 月開始收縮資金，且在 2022 年底才會啟動升息循環。但這鮑爾美麗計畫近期更受到．多方情勢的扭轉與改變；一、來自於中國 2019 年底一連串社會改革、從螞蟻金服被禁 IPO 開始，今年又禁止超時玩網路電玩、接著批判劣跡藝人、倡議共同富裕；中共當局的各種自我改革，充滿濃濃的壓抑奢侈消費味道。二、這一連續的對內改革，最初台灣財金專家，認為是在搞社會革命、自殘行為。但在中國十一長假之前、出現全國大斷電、終於原形畢露；這是對全球發出，中國世界工廠已經結束信號。在邁入小康社會之後，中國正對全國大富豪、尤其是炫富的企業家、發出嚴肅的承擔社會責任警告。三、試想對於本國的企業多可以，財富重分配共同富裕工程；對外貿易雖然暫時聞不到煙硝味。但是在十四個五年經濟計畫中，對經濟特質追求突兀於成長率之上，在疫情全球供應鏈青黃不接之際。中國突然華麗轉身、從大吃大喝的生活突然轉為吃素；到處大興土木的工地，突然被共產黨政府下令不准漲價；資本主義中有這種產業信用管制政策？這在民主美國、國會議員利益團體的政治獻金誘惑下，國會屋頂早就會被掀翻了。中國這種提高中國製造的生產成本，短期會使出口到美國的物價越來越高；等同對通膨火上加油。如果中國的消費者真的全「吃素」了，那囤積一堆價值不斐的廠商，2022 年中之後可能要開始擔心囤積過多、要取消新訂單了。試想這樣來回搞個幾次，全球經濟不就亂到雞飛狗跳？

要解決全球通膨問題，並不能只是執行緊縮貨幣政策，升息、升高存款準備率、調高重貼現率、進行產業價格信用管制，就能圓滿解決。本文要強調的是，在喝止通貨膨脹時、也不要讓經濟停滯成長，這就不是任何一種單一、或是隨意政策可解決。回顧過去所有全球性的通膨，幾乎沒有出現過像是目前這種美中貿易、科技、軍事與經濟、金融對抗情勢；也沒有像 COVID-19 疫情，造成這次產業供應鏈斷裂，更沒有這次隱形但必然的廠商屯積行為。這跟過去中東戰爭、能源危機、顯然有很大差異。如果再把中國大陸的青山綠水，工業產品減產所推動的供給減少、輸出通膨的一箭三雕「陽謀政策」考慮進去，事實上目前通膨內部構成因素，是千絲萬縷、非常複雜。

美中對峙持續態勢，美國政策是否持續與習近平政權之穩定，對各自的利益相當重要；當時美日「廣場協議」之後，日本政經陷入混亂，每一任日本首相、面對美國市場開放、攸關汽車、農產品准入時，多幾乎束手無策。而每任首相在面對國內消費稅討論時，就又引發政黨惡鬥、最後政權更替，執政團隊換手，使得企業無所適從。但是這次美中貿易鬥爭，籌碼似乎不完全在美國手上；因為中國政權，是握在中國共產黨中央政治局手裡。如果習近平所主導的領導團隊，多不必有四年一次的政黨輪替，那它的意志力將比日本，當時對付美國貿易報復還有力。最大的比較差異可以從、美中軍事對立與互相叫囂的互動之中僅見，當時日本根本沒以軍力與美國秀肌肉。

伍、結論：第三步：中國共同富裕經濟學、將使通膨雪上加霜？

回顧當初美日貿易戰爭之際，並沒像今日美中在第一島鏈，各海域軍事對立如此緊張，造成日本當時通貨緊縮演變亂無序；諸多在於大企業在資產泡沫之際，與中國大陸過去幾十年的房地產價格，從不會下跌的神話相似。但所有資產泡沫神話，宿命永遠一樣、最後終將瓦解。與處理日本資產泡沫不同的是，中國從 2017 年初起就步步緊縮、進行房地產信用管制；這之所以從 2017 年底開始，中國地產股股價多創下歷史高價意義所在。由於資訊不對稱、與台灣私有化土地政策不同；因此在台灣，除專業研究中國經濟產業分類發展機構之外，一般研究者無法掌握到中國系統地產政策。大多只能仰賴外電、或派駐大陸新聞工作者產業報導。長期觀察發現，有關於壓抑房產泡沫化政策時常出台，且其緊縮之程度似乎越來越顯著。由碧桂園或是恒大股價變遷，很清楚見到中國房地產榮景潮起潮落。近期中共中央開始清理 25 金融業者的金融檢查，其步驟顯現對青山綠水的經濟路線，及壓抑汙染製造、不再輸出廉價勞力成本產品、這將使全球通膨雪上加霜！

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