陶冬：聯儲利率看漲 股票債券分歧

瑞士信貸私人銀行高級顧問陶冬在部落格發文指出，美國聯準會主席葉倫發言，支持三月升息，這在 Fed 主席來說，可說是史無前例，現在市場對三月升息機率升至近 100%。以下為陶冬部落格全文：

上週兩件大事都發生在美國，但是對全球風險資產價格都會產生深遠的影響。第一件事發生在星期三，美國總統特朗普在國會首度發表演說，整個市場都期盼著他能夠將自己在競選時大肆鼓吹的財政刺激方案填充進細節，他的講話依然缺少政策細節。但是特朗普第一次顯得具有總統像，演講中他的言語像一位總統，舉止風度像一位總統，所表達出來柔軟的、和解式的身段也像一位總統。於是儘管市場沒有得到想得到的政策細節，資金照樣炒上，美股再創新高。第二件事發生在星期五，聯儲主席耶倫在芝加哥俱樂部發言，稱如果就業和通脹符合預期的話，三月加息可能是合適的 (appropriate)，兩年期美國國債利率躥升，一周上揚了 16 點到 1.34% 這個 2009 年 QE 之後未見的高度，不過上週五最後倒跌了 1 點。市場幾乎一面倒地認定公開市場委員會會在三月中加息，美元一路走強之後周五反高潮回貶。在美國之外，歐洲通貨膨脹升溫，德國 10 年期國債利率升 17 點，同時由於資金對法國大選的擔心，德法國債利率差維持在接近歷史高位，歐元疲軟。中國的 PMI 數據強過預期，利好商品價格。俄羅斯產油量並未跟隨與 OPEC 達成的凍產協議，不過無阻石油價格上升。黃金不振，全球範圍內利率上揚，給沒有收益的貴金屬添加了一點壓力。

聯儲主席耶倫上周強烈暗示 3 月 15-16 日例會後可能加息，如此明確的加息信號出自聯儲主席口中乃是史無前例的。上週聯儲會議紀要公佈後，一系列的聯儲高官言論（包括傳統上的鴿派人物）均指向三月加息，市場的加息預期驟然升溫，期貨市場上對三月加息的概率從 30 % 在一周內跳增到接近 100%。筆者對聯儲的加息時間點推前到三月 25 點，今年下半年再有兩次加息，各 25 點。由於完全就業狀態和核心通脹接近政策目標，看來聯儲不再等待特朗普的刺激政策細節，以避免貨幣政策正常化太落後於形勢。耶倫本質上是一位鴿派，作出這樣的決定不容易，不過少了連任的患得患失，加上搭檔副主席費舍推一把，她試圖邁出大膽的一步。聯儲在利率政策上提速，整體的利率水平依然處在超低水平，不過筆者相信這對市場會帶來心理壓力，對匯率和資金成本的影響尤為突出。

圍繞美國經濟前景，美國股市和債市的意見似乎並不一致。上周美國股市四大指數同創新高，市場對消費、就業和特朗普刺激政策充滿信心，海內外資金大量湧入股市。在債市，儘管十年期國債利率因應聯儲高官語言而上升，扣除通貨膨脹的實際利率卻沒有出現明顯的上升。在筆者看來，債市認為美國經濟增長不會比去年好多少，特朗普也未必可以將中期增長率顯著提高，而股市則認為美國經濟進入佳期，特朗普可以刺激企業投資。這兩種觀點理論上最多只能有一種是正確的。聯儲在前景判斷上，似乎更接近股市的意見，因此對工資增長、通脹升溫更為警惕。